Aunque 2012 ha sido un año agitado, también ha sido un positivo para la renta variable mundial. La pregunta es, ¿pueden los mercados seguir adelante y alcanzar nuevos máximos a pesar de la crisis no resuelta de las economías desarrolladas o dominará la fuerza de la gravedad? Como siempre, existen diferentes posturas. Ben Funnel, estratega jefe de renta variable de GLG (Man), y Jamil Baz, estratega jefe de Inversiones de la entidad, mantienen distintas visiones con respecto a la evolución de la renta variable para el próximo año. Mientras el primero apuesta por posturas bajistas, el segundo considera el enfoque alcista más acertado a corto plazo.
Ambos expertos coinciden en que la renta variable se enfrentará a un entorno muy exigente a medio plazo en 2013. No obstante, la situación era similar a finales de 2011, y, sin embargo, la mayoría de los mercados de renta variable consiguieron generar rentabilidades consistentes en 2012. Incluso en el contexto de un mercado bajista estructural, podrían producirse fuertes repuntes que los inversores no desearán perderse. Por tanto, el reto sigue siendo el mismo: ¿cómo pueden los inversores posicionar sus carteras para aprovechar cualquier subida a corto plazo de la renta variable, protegiéndose al mismo tiempo del impacto potencial de una contracción prolongada?
Funnel: la renta variable europea generará un 4,5% en 2013
“El argumento bajista sobre la economía mundial se basa en los arraigados problemas estructurales, tesis convincente a medio y largo plazo, pero que no creo que se traduzca en debilidad a corto plazo de los activos de riesgo. Desde el punto de vista de los determinantes de los precios de los activos, los cambios marginales pueden ser muy significativos”, afirma. El más importante que observa es que la eurozona parece estar pasando por un proceso de recuperación lento pero constante. “Los costes laborales unitarios de la región comienzan a converger tras los enormes avances conseguidos en la reestructuración de España, Irlanda y Portugal, lo que ha dado lugar a una recuperación importante de las balanzas por cuenta corriente de estos tres países”.
Desde el punto de vista de la valoración, Funnel considera que los precios de los activos de riesgo europeos descuentan muy pocas malas noticias, mientras que otras muchas clases de activos están extraordinariamente caras y sus precios reflejan niveles de perfección. Por ejemplo, la deuda pública. “Si tan solo nos basamos en que sus rendimientos se aproximan asintóticamente a cero (e incluso son inferiores a cero en el caso de Suiza, donde el bono a cuatro años rinde un -1%), los bonos están muy caros. Sin embargo, la renta variable europea generará un 4,5% en 2013, podría generar unos flujos de caja casi equivalentes al 7% de su capitalización bursátil el próximo año y cotiza a un PER de Shiller de 12 veces. En el pasado, estos niveles de valoración permitieron una rentabilidad nominal del 5-10%”.
Por otro lado, el experto destaca que los bancos europeos cotizan con un descuento del 20% con respecto a sus valores contables, que ahora les parecen bastante seguros. “Aquí existe valor real”, afirma. La principal preocupación de la tesis de Funnel son los márgenes de beneficios empresariales. “Me equivocaré si el ciclo sufre una recaída”. Su otra duda persistente es que los mercados de bonos están inmersos en una clara burbuja generacional importante. “Si algo asusta a los inversores en bonos podríamos enfrentarnos a un nuevo brote de deflación en los activos de riesgo y la economía real, si bien cabe esperar que la política de los bancos centrales sofoque esos temores, al menos durante el próximo año”.
Jamil Baz: El desapalancamiento enterrará los beneficios
Las perspectivas para la renta variable en Europa de Baz son bajistas por varios motivos estructurales. “Primero, a pesar de cinco años de intenso desapalancamiento, el ratio deuda/PIB total (público + privado) ha aumentado, mientras que los niveles de volatilidad se encuentran rozando mínimos históricos. Las políticas públicas se inclinan por llevar los tipos de interés reales hasta niveles cada vez más negativos y están aumentando el apalancamiento, aunque la salida de esta crisis depende de que se haga frente a un apalancamiento excesivo. Segundo, los indicadores demográficos están empeorando. Tercero, la rentabilidad de la inversión ha caído en líneas generales debido al exceso de capacidad y, por último, el salario real del 99% inferior del mercado laboral occidental se ha mantenido estancado durante los últimos 30 años”.
El desapalancamiento tendrá un impacto serio, ya que los multiplicadores están en niveles muy altos y la política monetaria se ha quedado sin herramientas. Por consiguiente, podría afirmarse que la crisis ni siquiera ha comenzado, especialmente debido a que realmente no se ha hecho nada para resolver el problema central. “Es imposible reducir el endeudamiento a una tasa superior al 10% anual sin implicaciones sociales, lo que significa que la reducción de la deuda total hasta niveles sostenibles tardará muchos años”. Desde el punto de vista demográfico, el aspecto preocupante según Baz es que el porcentaje de la población total con edades comprendidas entre 35 y 59 años disminuirá sustancialmente en varias economías grandes.
Según el economista Michal Kalecki, los beneficios equivalen a la inversión más la variación del endeudamiento. “La rentabilidad de la inversión ha disminuido en líneas generales debido al exceso de capacidad, y representa un factor desmotivador claro para la inversión. Además, necesitamos llevar a cabo un urgente y doloroso proceso de desapalancamiento. Por consiguiente, los beneficios no pueden más que disminuir”, asegura.