TRIBUNA de Paula Mercado, directora de Análisis, VDOS, sobre el fondo T. Rowe European High Yield Bond Fund, producto que cuenta con la calificación de Consistentes Funds People.
La obtención de rentabilidad invirtiendo en renta fija está siendo un reto para los gestores de fondos. Para hacer frente a este reto, la alternativa es asumir un riesgo mayor, invirtiendo en tipos de activo de menor calidad que, por esta misma razón, ofrecen mayores rendimientos, como es el caso de las emisiones de high yield.
Si bien invertir en este tipo de activo supone, de forma general, aceptar un incremento en el nivel de riesgo, se pueden encontrar oportunidades identificando ineficiencias en el mercado. Esta es la estrategia que ha adoptado T. Rowe Price con su fondo T. Rowe European High Yield Bond Fund obteniendo en el año una rentabilidad de 2,80% en su clase I.
El objetivo del fondo es maximizar la valoración de su cartera tanto por rentabilidad como por rentas periódicas, invirtiendo en una cartera diversificada de bonos corporativos high yield denominados en divisas europeas.
Mediante el análisis propio del crédito y los mercados de capitales, el equipo gestor añade valor, principalmente a través de la selección de emisiones individuales, la rotación sectorial y el posicionamiento en la estructura temporal. El análisis del crédito es la parte más importante de su proceso inversor, haciendo especial énfasis también en la gestión de riesgos.
El fondo está gestionado desde su lanzamiento por Michael Della Vedova y su equipo, con el apoyo de todo el equipo de análisis de T. Rowe Price. Michael tiene una experiencia de 24 años, ocho de los cuales ha estado en T. Rowe Price. Es licenciado en finanzas por la University of South Wales además de tener un diploma por la University of Technology de Sydney.
Colaboran con él más directamente tres analistas de crédito y un trader dedicado a la estrategia. Cuenta además con el apoyo de los equipos de análisis de renta variable y renta fija de la gestora estadounidense. Concretamente, T. Rowe Price tiene 16 analistas a nivel global centrados en los mercados de high yield, así como 6 traders igualmente dedicados. Michael y el resto del equipo buscan aprovechar de manera consistente las ineficiencias del mercado, empleando el análisis fundamental de crédito propio y enfatizando la gestión de riesgos.
El equipo de gestión busca descubrir oportunidades en compañías bien gestionadas dentro del espacio high yield. Para ello, el proceso tiene en cuenta no sólo el universo de emisiones en esa área, sino que aprovecha los recursos que brinda el equipo de análisis global y tiene en cuenta aspectos como el entorno macroeconómico, la liquidez, la situación de los mercados de renta variable, los mercados de renta fija soberanos, el high yield americano, y los mercados emergentes.
El siguiente paso en la selección de activos consiste en evaluar las perspectivas a futuro de cada emisor. Se otorga a cada emisor y a cada emisión un rating propio, del 1 al 5, en función del nivel de convicción, que se evalúa de acuerdo con la ratio riesgo/retorno relativo, y se emplea este rating para tomar las decisiones de inversión. Naturalmente, a título informativo, el equipo es consciente de los rating crediticios externos.
Partiendo de un mercado potencial aproximado de 400 emisores, el equipo va refinando las opciones en sucesivas etapas hasta llegar a una cartera que incluye entre 70 y 150 emisores. Por el camino se tienen en cuenta todos los factores ya mencionados, incluyendo un análisis detallado del crédito. Este análisis fundamental busca identificar emisiones de crédito en fase de mejora y es la parte más importante del proceso. Incorpora factores como liquidez, calidad del equipo directivo de la compañía emisora, estrategia de la compañía, generación de flujos de caja libres, estructura de la emisión, y cuán atractiva es la emisión en términos relativos. La gestión de riesgos está muy presente durante todo el proceso, diversificando tanto por emisor como por industria, así como durante la monitorización continua de la cartera.
Una cartera que incluye entre sus principales emisores la financiera Amigo Luxembourg SA, las empaquetadoras Ardagh Group y Horizon, la distribuidora alemana Kirk Beauty One GMBH y la intermediaria financiera británica Marlin Intermediate Hldg. Por sector industrial, los mayores porcentajes en la cartera corresponden a TV por Cable y por Satélite (10,80%) Servicios Financieros (9,90%) Servicios (8,70%) Empaquetado (7,70%) y Distribución (7,70%). Reino Unido (16,10%) EE.UU. (13,40%) Luxemburgo (13,40%) Alemania (11,20%) e Italia (7,40%) representan los mayores pesos en la cartera, mientras que por calificación crediticia, BBB/BB y superior supone un 0,70%, BB un 11,50%, BB/B un 9,70% y B/CCC un 8,80%.
Su historia de rentabilidades lo sitúa entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2013, 2014 y 2016, batiendo al índice de su categoría durante 2015 y 2017. A tres años registra un dato bastante controlado de volatilidad de 3,75% que se reduce hasta 2,88% en el último año. En este último periodo, su ratio Sharpe es de 1,87 y su tracking error, respecto al índice de su categoría, de 1,88%. La suscripción de la clase I de T. Rowe European High Yield Bond Fund requiere una aportación mínima de 2,5 millones de euros, aplicando a sus partícipes una comisión fija de hasta 0,60% y de depósito de hasta 0,017%. El fondo cuenta también con una clase A, con un requerimiento de aportación mínima de 15.000 euros.
En opinión del equipo gestor, dado el recorrido del high yield, las valoraciones en este mercado están bajo presión. Los diferenciales están actualmente más o menos en 150 puntos básicos dentro de su media a largo plazo, lo que les ha llevado a cambiar en cierto modo su estrategia hacia la preservación de capital desde la apreciación del capital. Históricamente, cuando los diferenciales han alcanzado estos niveles ha tenido lugar una corrección natural del mercado para valorar de manera apropiada el riesgo pero, con una tasa de impagos tan benigna, se encuentran en territorio inexplorado.
Estas afirmaciones también se pueden aplicar al mercado de high yield europeo en particular, exceptuando que su estrategia difiere de la composición del mercado de manera intencionada. Casi un 70% del mercado europeo de high yield tiene un rating de BB y un rendimiento inferior al 3%.
El equipo gestor, en cambio, se centra en el segmento de los bonos con calificación B, en el que los cupones son mayores y pueden aguantar mejor la volatilidad del mercado. Sus carteras reflejan la selección de emisiones con un enfoque bottom-up, con riesgos cuidadosamente calculados, y al margen de la visión general de las agencias de rating. Creen que la ventaja del cupón o la yield está infravalorada por los participantes del mercado. En este entorno, la selección del crédito es cada vez más crítica pues, a día de hoy, la mayoría de los bonos cotizan con prima sobre la par, tras el buen comportamiento desde el año pasado.
El mercado en que invierte el fondo continúa creciendo con nuevos emisores y perfiles de crédito complejos, contribuyendo a esta expansión. Además, el segmento calificado con un rating B está en gran medida definido por esos atributos y los precios y yields son cada vez más inconsistentes, lo que supone oportunidades y guía al equipo gestor en el posicionamiento de la estrategia de high yield europeo.
La sostenibilidad por rentabilidad, con una volatilidad bastante controlada a lo largo del tiempo, hace a este fondo merecedor de la calificación cinco estrellas de VDOS.
Para información más detallada, ver ficha adjunta.
