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No nos olvidemos de Japón


A pesar del buen comportamiento de los mercados durante los últimos dos años no debemos perder de vista aquellos riesgos intrínsecos que podemos encontrar si miramos de nuevo aquellos países que previos al momento actual que vivimos eran señalados con temor y escepticismo.

Quizás sea el momento de hacer una parada, echar la vista atrás y pensar que cosas han cambiado desde entonces para poder mirar hacia el futuro con mayor perspectiva. Quizás no hayan cambiado tantas cosas como nos hacen pensar muchas veces o puede que sí, este ejercicio corresponde a cada uno.

Muchas veces me pregunto sobre cual es el próximo catalizador que nos haga pasar de la euforia al pesimismo (y viceversa),  es increíble a veces el corto espacio de tiempo que se requiere para que se dé la vuelta Mr. Market. En este sentido, existe una gran frase de George Soros que dice que cuanto peor es la situación, menos cuesta darle la vuelta a la misma y mayor es el potencial por tanto. Esta frase creo que se podría claramente utilizar tanto hacia un lado como hacia el otro.

Obviamente el problema ruso nos preocupa a todos y es un riesgo geopolítico importante, ya no tanto estos días tras las elecciones en Ucrania, pero si de cara a la impunidad con que se ha realizado una anexión de territorios. Las grandes guerras comenzaron así. También nos preocupa el crecimiento de China, si será mayor o menor al 7.5%. De Grecia ya no parecemos acordarnos al igual que del resto de periféricos europeos, pero yo tengo un tercer sospechoso en la ecuación y que la mayoría de la gente ha podido olvidar: Japón.

No olvidemos que Japón es la tercera economía del mundo con un PIB que equivale a España, Italia, Portugal y Francia juntos y que el  mercado japonés de deuda es una de la mayores burbujas financieras de la historia.

Hacia finales de 2012 y principios de 2013, el mega programa de estímulo bautizado como Abenomics parecía un programa altamente prometedor porque abarcaría los grandes problemas de la política económica a través de tres grandes temas con un halo “sui generis”  que encantan al oyente/lector:  Expansión monetaria, estímulos fiscales y reformas estructurales.

A mediados de 2014 el programa de reformas estructurales en lo que se refiere a regulación laboral, gobierno corporativo, regulación de la competencia y gestión de pensiones está abandonado, o según dicen, aplazado hasta nueva fecha.

En abril de este año, Mr. Abe decidió imponer un incremento sobre el IVA, pasando la tasa del 5% al 8% con expectativas de cara a Octubre de 2015 de subirla a un 10%. Esto es un 100% de subida en apenas ano y medio. Según palabras del FMI esto supondrá un ajuste fiscal equivalente a un 2.5% del PIB en 2014, más otro 1% de cara a 2015. También se pasó a duplicar el impuesto sobre ventas, lo que me hace plantearme la amenaza que supondría para una aceleración económica en los próximos años.

Este ajuste significaría que Japón pasaría de crecer 2.5% en 2013 a 1.4% en 2014 en un escenario optimista. La realidad parece peor según los círculos a nivel privado empresarial, donde se barajan crecimientos en torno al 0.7% siempre y cuando se lleven a cabo reformas que estimulen el crecimiento y que sirvan como contraposición a las subidas impositivas de abril.

Estas reformas se fundamentan en las siguientes categorías:

a) En un primer lugar se apuesta por ciertos cambios estructurales que estimulen la contratación, la productividad y la inversión. A día de hoy hay mas de treinta propuestas sobre la mesa del parlamento nipón y de ninguna de ellas se espera obtener un efecto significativo sobre el crecimiento.  La mayoría son medidas de efecto limitado que afectan mas a temas sociales y de integración que a la propia economía.

b)  Las propuestas de rebaja en el impuesto de sociedades llevan casi dos años en continuo debate, el objetivo es obviamente favorecer la inversión. El problema se centra en dos cuestiones, en primer lugar rebajar el impuesto de sociedades tendría un mayor efecto frente al incremento del impuesto que grava el consumo y en esencia subir uno y bajar el otro, quizás carecería de sentido. En segundo lugar el objetivo del gobierno es maximizar los impuestos y así combatir la atmósfera deflacionaria vía gasto en obras públicas, que a su vez tiene un efecto muy positivo sobre el partido político y sobre los sindicatos.

c) El anuncio de gasto en obras públicas se ha situado en torno a cinco trillones de yenes, cincuenta billion dollars aproximadamente. En línea con el gasto de 2013. Existe la voluntad y el presupuesto para llevar a cabo mas obras si fueran necesarias, pero el problema es la falta de proyectos viables y que verdaderamente tengan un impacto en la economía. La mano de obra no cualificada es cada vez mas escasa y algunos materiales de construcción como el cemento presentan una oferta cada vez mas limitada. 

d) Los incrementos de salarios a los trabajadores en las grandes compañías japonesas ha estado en torno al 1%. La experiencia nos demuestra que los salarios son el principal determinante que afecta al consumo y éstos seguirán deteriorándose en términos reales una vez sufran el efecto de las subidas de impuestos al consumo.

e) Como saben, gran parte de la deuda japonesa, tanto publica como privada la tienen los propios japoneses donde se incluye el fondo de inversión y pensiones soberano japonés. Hacia mediados del año pasado existía una iniciativa para que el fondo redefina su asset allocation y tuviera un mayor porcentaje de equity frente a deuda. Esto aupó los mercados pero de algún modo dicha iniciativa ha topado con resistencias burocráticas que han impedido cambiar la estrategia. El impacto se estimaba en alrededor un trillón de dólares para las bolsas japonesas. No existen nuevos planes hasta 2015.

Considero que si la economía japonesa se resiente, la bola de nieve seguirá aumentando mediante una política monetaria si cabe mas agresiva. Para finales de 2014 el balance del banco de Japón está previsto que doble y el efecto que pueda seguir teniendo la recompra de bonos es cada vez menor. Quizás el mejor camino sea meter ese dinero en equities frente a bonos, no creen? Pero creen que ayudará esto realmente a la economía o será simplemente otro apagafuegos?

A día de hoy el problema radica en la falta de convicción ante las medidas planteadas y la poca maniobra de actuación. Esperemos que las subidas recientes de impuestos no tengan un efecto negativo. Pero la esperanza no es una estrategia.

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