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Mercado de deuda corporativa latinoamericana: ¿La próxima burbuja crediticia?


Quizás, una de las grandes lecciones que nos ha dejado la crisis del 2008, es que el inicio de un shock financiero guarda directa relación con el apalancamiento descontrolado de los agentes. No en vano, se presenció durante años cómo el sistema financiero norteamericano al procurar ampliar la base de su negocio a través del crédito, llevó a la economía a una burbuja sin precedentes, por la simple razón de prestarle dinero a quien no podía pagar. Lo paradójico del caso es que cuando una burbuja explota, inmediatamente comienza a conjurarse la próxima. En eso consiste el ciclo económico.

Con la política monetaria ultralaxa que está implementando la FED con programas de Quantitative Easing y manteniendo las tasas de interés en el mínimo histórico del 0,25%, el mundo está siendo inundado con dólares a muy bajo costo. Lo anterior ha sido muy bien aprovechado por las corporaciones en América Latina; cada vez más agentes acuden a este mecanismo de obtención de recursos vía contratación de créditos o emisión de deuda.

Las razones por las cuales un emisor opta por endeudarse en dólares tienen como fundamento no solo el bajo costo que implica dicha operación, con las tasas en mínimos históricos, sino que hoy, en la mayoría de economías de la región donde existe un tipo de cambio de libre fluctuación, la tendencia de las monedas es hacia la apreciación cambiaria, lo cual reduce el monto de la deuda, de haber revaluación. Adicional a lo anterior, dichas economías hoy gozan de tasas de crecimiento del PIB superiores a aquellas de los países desarrollados. Según cifras del FMI América Latina crecerá un 4,2% en 2013, mientras que las economías desarrolladas lo harán en 1,9%, con lo cual las perspectivas macroeconómicas para las empresas locales son favorables.

Sin embargo, hay algunos indicadores que muestran cómo las corporaciones han incrementado el nivel de apalancamiento en los últimos cinco años a niveles nunca antes vistos. Analizando los principales índices accionarios de la región, BOVESPA de Brasil e IPC de México, puede verse cómo el stock de deuda (valor agregado de la deuda de corto plazo más la porción de largo plazo) ha aumentado en un 189% y 143% respectivamente. Como se ve, este fenómeno ha respondido a la reducción de la tasa de referencia en dólares, la cual cayó 400 pbs de diciembre del 2007 a diciembre del 2008, dejándola en el nivel de 0,25% donde se mantiene vigente.

 

Complementando lo anterior, si se toma en cuenta la relación Deuda Neta (la cual se calcula tomando los pasivos de largo plazo y debitando la liquidez), dividido el EBITDA anualizado, en el periodo 2008-2012, puede verse cómo dicha relación para el BOVESPA ha pasado de -0,1 x a 2,30 x, mientras que para el IPC pasó de 0,8 x a 1,40 x. Lo anterior significa que las empresas se están endeudando a un ritmo mayor del que aumentan sus utilidades, implicando un acelerado deterioro de los indicadores de deuda. Es importante tener esto en cuenta dado que, de mantenerse dicho ritmo, en los próximos cuatro años las relaciones mencionadas se duplicarían, llevando a una afectación generalizada de los covenants e impactando las calificaciones crediticias en el mediano plazo.

 

 

Ahora bien, surge la pregunta: ¿qué tanto está descontando el mercado de bonos corporativos, visto a través de los rendimientos que pagan, este fenómeno? La respuesta es que pareciera no estarlo reflejando aún.

 

Como se ve a continuación, por medio de un análisis de spreads de cada sector (medido como la diferencia en tasa del conjunto de bonos de cada sector vs su respectivo tesoro de referencia) versus su media histórica, se infiere cómo en el 85% de los sectores analizados dicho spread se torna negativo, indicando que el mercado de renta fija corporativa se encuentra sobrevalorado.

 

Si bien es cierto que la Reserva Federal ha manifestado abiertamente que no modificará su tasa de referencia por lo menos hasta el año 2015, con lo cual se esperaría estabilidad en el mercado de renta fija, hay que prestar atención a los indicadores de apalancamiento, ya que la volatilidad vendrá para los próximos años más por riesgos de crédito que por riesgos de mercado.

 

 

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