Los consejos de AXA IM para preparar la cartera de cara a la primera subida de tipos en EE.UU.


En un abrir y cerrar de ojos, ya ha pasado el primer trimestre y muchas preguntas quedan por responder: ¿Están totalmente agotadas las oportunidades en renta fija? ¿Es buen momento para volver a renta variable? ¿Está la economía americana suficientemente fuerte como para esperar una subida de tipos en junio? Ante estas y otras preguntas, en AXA IM han optado por adoptar una posición neutral en el corto plazo en efectivo, renta variable, deuda soberana y corporativa, aunque la visión a medio plazo (entre 12 y 14 meses vista) difiere: se declaran negativos tanto en efectivo como en deuda soberana, neutrales en deuda corporativa y únicamente positivos en bolsa. El equipo de análisis de la firma da las claves sobre cómo se ha preparado la gestora para afrontar los próximos meses. 

Visión macro: EE.UU. vs Europa vs emergentes

Mientras que los últimos datos macro publicados en Europa han revelado signos de recuperación, en EE.UU. han sido más mediocres de lo esperado, por lo que en la firma francesa calculan que el país habrá crecido en total un 1,5% en el primer trimestre, si bien es muy probable que esta baja cifra deba atribuirse a un invierno más duro de lo habitual y al recorte del capex dentro de la industria petrolera como respuesta a la caída de los precios del crudo. 

No obstante, la principal preocupación es la fortaleza del dólar, que cotiza en torno a un 8%, por encima de la media del trimestre. “Es un alza mayor de la anticipada y es probable que pese más sobre la actividad en los próximos años”, advierten desde AXA IM, aunque creen que la caída del precio del oro negro y los bajos tipos del bono a diez años deberían contrarrestar este efecto negativo. La firma ha optado en respuesta a este conjunto de elementos reducir sus previsiones de crecimiento desde el 3,2% hasta el 2,9% para 2015 y hasta el 2,8% frente al 3,1% anterior para 2016. Los expertos de AXA IM creen que es más probable que la primera subida de tipos se produzca en septiembre antes que en junio. 

En Europa, la primera expectativa con la que se descuelgan en la entidad es que el QE del BCE mantendrá los tipos extraordinariamente bajos durante los próximos 24 meses, aunque creen que la previsión del BCE de inflación al 1,8%  para 2017 parece ajustada, por lo que podría existir la posibilidad preocupante de que el programa de compras se prolongue más allá de septiembre de 2016. AXA IM han decidido elevar las previsiones de crecimiento para la zona euro, hasta el 1,5% tanto para 2015 y 2016. En la firma esperan que Alemania, España y Holanda presenten un comportamiento mucho mejor que el de Italia y Francia, “aunque los inversores deberían prestar atención a los últimos, pues el cambio de rumbo en Italia puede ser la historia macro más importante de 2015”, señalan. 

¿Qué pasa en el mundo emergente? “El escenario económico en las economías emergentes sigue siendo débil y, como mucho, se ha debilitado más en Rusia y Brasil, dos de las mayores economías en el universo emergente”, indica el equipo de análisis. A juzgar por la brusca caída de la producción industrial en enero y febrero, creen que ambos países han entrado en recesión al principio de 2015. No son los únicos datos macro preocupantes, dada la pérdida de momento que reflejan asimismo las ventas minoristas y la producción industrial, debido a que el efecto deflacionario de la caída del precio del petróleo ha provocado subidas de tipos de interés y, a su vez, ha reducido el gasto en consumo. Esta pérdida de momento se ha visto incluso en Asia, como han reflejado los últimos PMIs. “Anticipamos que la política monetaria del mundo emergente permanecerá acomodaticia al seguir dominando los riesgos a la baja sobre la inflación debido a una actividad más débil, precios más bajos de las materias primas y un aplazamiento temporal de la presión a la baja sobre las divisas”, comentan los analistas.

Más bolsa, salvo la americana

¿Qué debería hacer el inversor en este entorno? Lo que ha hecho AXA IM ha sido reducir la exposición al riesgo en el corto plazo: “Siendo justos, el crecimiento débil durante el primer trimestre ha sido un tema recurente durante los últimos años, seguido por una recuperación en los siguientes trimestres. ¿Deberíamos, por tanto, simplemente ignorar el escenario de crecimiento más débil y esperar un entorno económico más benigno? Estamos tentados de decir que sí. Pero un obstáculo muy importante, la primera subida de tipos de la Fed, ahora está lanzando destellos claramente en la pantalla de nuestro radar”.  

Sí, en principio el comienzo de un ciclo de subidas de tipos debería ser buenas noticias, al estar basado en una mejoría clara de la economía. No obstante, la creencia de los expertos es que la volatilidad podría  repuntar en los próximos 3 a 6 meses. Además, hay que tener en cuenta que este ciclo ha sido muy diferente a los anteriores, por lo que sólo podrían compararse históricamente a los de 1994 y 2004 de los últimos 50 años. En ambos casos, la renta variable ofreció buenos retornos durante los 12 meses previos a la primera subida de tipos; en cambio, desde septiembre del año pasado la bolsa americana apenas ha subido un 5% y, a diferencia de los ciclos comparativos,  no se ha visto crecimiento de los beneficios corporativos.

La respuesta desde AXA IM ha sido infraponderar bolsa americana en el corto plazo. Consideran que se ha puesto cara – el PER medio cotiza un 15% por encima de su media histórica- y prevén que los márgenes vayan caer por la combinación de la normalización monetaria y el incremento de los costes laborales, lo que a su vez va a tener impacto sobre los beneficios, que presumiblemente permanecerán casi planos en los próximos trimestres. “Próximas decepciones por beneficios pueden llevar al mercado a una trayectoria más prudente, acompañada de correcciones menores”, indican. 

Sin embargo, la bolsa sigue siendo la opción favorita de la gestora en un entorno dominado por las políticas monetarias, las continuadas inyecciones de liquidez y la mejora lenta pero global del crecimiento, en el que también se ha de contar con el regreso de las fusiones y adquisiciones. La mayor preferencia de AXA IM es por la bolsa japonesa: las compañías ven cómo mejoran sus beneficios gracias a la debilidad del yen, se espera que el Banco de Japón tome todavía más medidas y que, siguiendo el ejemplo del fondo de pensiones de Japón, otros grandes inversores institucionales empiecen a incrementar su asignación a bolsa. 

El QE del BCE también va a ser más que positivo para las acciones de la zona euro: los inversores de renta fija se ven obligados a asumir más riesgos, el BCE con su credibilidad ha mejorado el sentimiento de mercado, el euro se está depreciando y las compañías presentan balances fuertes con poca deuda y márgenes en crecimiento. 

Dentro del universo emergente, la visión de la firma es que la renta variable asiática – que sobreponderan- debería comportarse mejor que otros mercados en vías de desarrollo gracias al buen tono de los fundamentales macro y el apoyo de las políticas monetarias, que se prevé que se vuelvan más acomodaticias, especialmente en China. Este país viene con una advertencia dado el rally visto en el último año: “Las acciones clase A cotizan con un PER de 20 veces o más y simplemente parecen caras. Una corrección ofrecería un bienvenido respiro”, concluyen en AXA IM. 

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