Los bonos de alto rendimiento europeos están más baratos que hace un año


Las moderadas perspectivas de crecimiento y la falta de presión inflacionista en la eurozona favorecen un entorno de tipos de interés bajos, que a su vez constituye un entorno positivo para los bonos de alto rendimiento. A ello se añade que el número de mejoras de calificación supera el de las rebajas. Por término medio está aumentando la calidad crediticia de las empresas, mientras que unas mejores condiciones de crédito y el progresivo impulso de crédito hacen pensar que las tasas de impago seguirán siendo bajas o incluso descenderán.

Los bonos de alto rendimiento europeos están más baratos que hace un año. El índice de referencia de nuestro fondo Raiffeisen-Europa-HighYield, el ML Euro High Yield Constrained Excluding Sub. Financials, muestra que en el período comprendido entre agosto de 2014 y agosto de 2015 el diferencial de crédito ha aumentado 75 puntos básicos. Así pues, el inversor compra rentabilidades superiores, concretamente del 4,7% en agosto de 2015 frente al 4,2% de un año antes.

Hoy por hoy, las primas de riesgo de crédito ajustadas por costes de impago de los títulos con calificación BB y B- son aproximadamente iguales y rondan en ambos casos los 200 puntos básicos. Dado que las tasas de impago son relativamente menores, esas primas nos parecen atractivas en el actual entorno de tipos bajos.

El planteamiento de inversión del fondo Raiffeisen-Europa-HighYield apuesta por la calidad. Este fondo tiene una orientación defensiva, dado que su calificación media es de BB-. La calidad crediticia de la cartera, situada entre BB y B, se mueve predominantemente en el segmento entre superior y medio del sector de alto rendimiento. Además, tenemos también algunos bonos híbridos de bancos que presentan una calificación de BBB, pero cuya rentabilidad equivale a BB-. También contamos con una cantidad prudente de bonos CCC, mientras que no estamos invertidos en bonos contingentes convertibles (también conocidos como "CoCos").

En Europa nadie habla de que vayan a subir los tipos. Partimos de la base de que el programa de compra de títulos de deuda del BCE continuará hasta que termine 2016 y de que, por tanto, los bonos de alto rendimiento europeos seguirán contando con ese apoyo.

Ni siquiera el posible incremento inminente de los tipos de interés en EE. UU. debería suponer un gran peligro. En cuatro de las cinco subidas de los tipos producidas en ese país entre 1986 y 2006 el mercado estadounidense de alto rendimiento se comportó mejor que el de deuda soberana. Estos antecedentes pueden servirnos de orientación también para Europa. No hay que olvidar que el ascenso de los tipos de interés significa en principio que la economía marcha bien. De ello se benefician las empresas, y los diferenciales se reducen.

Así es. El fondo Raiffeisen-Europa-HighYield se constituyó hace 16 años, y todavía hoy sigue gestionado prácticamente por el mismo equipo de entonces, de ahí que también nuestro historial de rendimiento sea muy estable. En 1988 se me llamó para que me uniese a Raiffeisen Capital Management y se me encomendó la tarea de acumular experiencia y pericia en el mercado europeo de deuda corporativa. Actualmente formamos el equipo de crédito siete gestores de fondos, y en el análisis ascendente nos ayudan además dos analistas de investigación. 

Nuestro proceso de inversión se centra en la selección ascendente de los títulos y en una fuerte disciplina de venta. La cartera comprende 314 posiciones de más de 216 emisores, por lo que está muy diversificada. El horizonte de inversión es a largo plazo y la rentabilidad del fondo habla por sí sola: en un período de tres años Raiffeisen-Europa-HighYield presenta una excelente ratio de Sharpe anualizada del 2,10%, y ello con una volatilidad anualizada de tan solo el 3,6%.

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