Keith Bachman centraliza, desde las oficinas de Aberdeen Asset Management en Filadelfia, la estrategia de inversión en deuda de alta rentabilidad estadounidense y global de la gestora británica. Aunque la cartera del fondo es el resultado de un proceso puramente bottom-up, sin consideraciones macroeconómicas, asegura que el mercado estadounidense no es un ente aislado y que, al igual que muchos países europeos, atraviesa una complicada situación económica y fiscal. Y es que los eventos en el sur de Europa tienen una alta correlación con el sentimiento y actualmente el movimiento risk off podría perjudicar a la deuda de alta rentabilidad, al ser considerada como activo de riesgo. Sin embargo, Bachman cree que hay oportunidades y que los inversores lo saben, mencionando un fuerte interés tanto por parte de los que tradicionalmente están en renta fija como aquelos de renta variable, que podrían incluso cambiar su asignación desde activos bursátiles hasta high yield.
¿Las razones? Con una ratio de default del 2% mientras el mercado descuenta el 5%-6% a través de diferenciales de unos 650 puntos básicos, la rentabilidad del activo podría venir principalmente de la compresión de los mismos, hasta alcanzar a finales de año los 450 puntos básicos, según sus cálculos. Una rentabilidad capaz de absorber la pérdida derivada de una subida de tipos que podría dejar retornos negativos en la deuda con grado de inversión. Pero el high yield no correrá la misma suerte: las previsiones de Bachman a principios de año hablaban de retornos “de doble dígito”, de entre el 12% y el 14% en 2012. En el primer trimeste, el fondo AG- US Dollar High Yield Bond ganó el 5%, en línea con su índice comparable, que en ningún caso toma como referencia para la gestión.
“Los balances de las compañías están en mejor forma que nunca”, dice Bachmam, que asegura que nunca durante su experiencia había visto ese saneamiento y niveles de liquidez, resultado de las políticas de refinanciación, reducción de la inversión en capital y estrategias conservadoras aplicadas durante los últimos años, tras el estallido de la crisis. El experto tampoco cree que la situación actual sea comparable a la de 2008, cuando la quiebra de Lehman Brothers anticipaba más bancarrotas bancarias, y dice que, de haber problemas en los próximos años, se minimizarán ante la realidad de que los vencimientos de la mayoría de emisiones de deuda de alta rentabilidad tienen plazos de tiempo más dilatados a los próximos dos años.
“Esperamos, eso sí, una fuerte volatilidad en el activo”, comenta. De ahí el atractivo de su fondo, pues tiene como objetivo reducir el riesgo; es decir, es un fondo de high yield con baja volatilidad que pretende ganar en línea con la media del mercado pero sobre todo proteger en las caídas. “El fondo tiene el potencial de retorno de la renta variable pero con la protección de la renta fija”, dice, algo que ha demostrado desde su lanzamiento hace cinco años (en Europa la estrategia está presente desde hace año y medio). Así, en 2008 batió a su índice comparable (Boa/ML High Yield Master II) en más de un 7%.
Para reducir la volatilidad, el fondo invierte en una cesta de convicción concentrada en algo más de 100 bonos con posiciones individuales de hasta el 5% de la cartera, pero que normalmente se sitúa entorno al 3,5% como máximo, con protección mediante CDS en los nombres que pueden tener catalizadores negativos y con un máximo del 20% en posiciones cortas con el objetivo de obtener alfa más que cubrir la beta. Y todo, de forma independiente al índice y un análisis "de valor intrínseco" que incluye distintos grados de riesgo en función del vencimiento de los activos. “Sólo tenemos en cartera lo que nos gusta y está a un precio atractivo”, aclara Bachman.
Para la selección, la clave es establecer objetivos de valor justo y de situación de diferenciales, centrándose en una combinación del potencial de reducción de spread y rentabilidad, y con una política disciplinada de venta cuando los datos alcanzan los objetivos contemplados. Además de vigilar el potencial alcista, también analizan el riesgo bajista a través del CAR (capital at risk), analizando la diferencia entre la cotización y la estimación del precio en un escenario de quiebra, con el objetivo de estar preparados ante ese tipo de eventos. La ratio de Sharpe del fondo se sitúa en torno al 0,60. Además de deuda de alta rentabilidad, la cartera puede tener otros activos como convertibles (hasta el 20%), deuda con grado de inversión si la oportunidad lo justifica e incluso bonos de empresas de fuera de EEUU (con un límite del 10%).
La formación de su cartera, en la que ahora predominan nombres muy defensivos como firmas de telecomunicaciones o energéticas, exige un gran equipo de analistas que, al margen de las agencias de calificación, analice los valores y cubra todo el universo en EEUU. Se trata de analistas sectoriales, que hacen todo un trabajo de valoración y están en contacto permanente con las compañías y firmas de análisis.
Para rebajar la beta en las ocasiones en las que el mercado lo exige, los gestores pueden optar por vender los activos con mayor exposición a mercado, incrementar las posiciones cortas o añadir más liquidez, algo que hicieron en 2008, llevando el nivel de cash y deuda estadounidense al 20% de la cartera, algo que no ha vuelto a ocurrir. Ahora invierten esas posiciones en instrumentos sintéticos, evitando el apalancamiento.
Nueva estrategia global
El éxito del fondo ha provocado que Aberdeen AM haya decidido lanzar una estrategia global muy recientemente, siguiendo el mismo proceso, aunque ya lo hacían para algunos mandatos. La estrategia, que acaba de ponerse en marcha con 15 millones en activos bajo gestión, está domiciliada en Luxemburgo y accesible para inversores de Europa, Asia y Latinoamérica.
La gestora cuenta con centros en Londres, Singapur, Sidney, Toronto, centralizados por Bachman. Si bien la mayoría de fondos globales centran entre el 70% y el 80% de sus posiciones en el mercado de EEUU, éste es más dinámico, con una importante asignación en el mercado europeo (aunque sin bancos, cuando éstos suponen el 35% de los índices, ante el temor de que estos prioricen el pago de deuda al BCE, los depositantes y los tenedores de deuda senior), así como al emergente y asiático. De hecho, estos últimos cuentan con un gran potencial de desarrollo, canalizados por el fuerte crecimiento macroeconómico y un “hambre de capital” voraz, según el experto.