Las razones por las que Michael Krautzberger (BlackRock) sigue viendo valor en la deuda soberana periférica


El BGF Euro Bond es el fondo de BlackRock que ha recibido este año el premio Morningstar a Mejor Fondo de  Renta Fija Euro, y también cuenta con la calificación de fondo consistente de Funds People. Su gestor, Michael Krautzberger, muestra una visión constructiva sobre la renta fija europea: "En términos de gestión activa, existen muchas oportunidades disponibles, especialmente en Europa, donde los mercados a menudo no calibran bien el riesgo y ofrecen oportunidades interesantes de valor relativo".

La última acción del BCE ha influido sobre la visión macro de Krautzberger. Éste defiende a la institución que preside Mario Draghi:"La inflación ha sido baja en los últimos años debido la gran influencia de los precios de petróleo en su tendencia, pero creemos que las medidas del BCE más recientes han evitado que las tasas de inflación caigan aún más". La previsión de BlackRock es que "la inflación se mantenga en niveles negativos a corto plazo como resultado de la caída de los precios de la energía, pero es probable que repunte a medida que el programa de relajación cuantitativa empiece a surtir efecto". 

Respecto a las valoraciones, Krautzberger señala que "la deuda corporativa europea con calificación Investment Grade está barata". Muestra su desacuerdo "con las recientes ventas masivas en el segmento bancario, debidas principalmente a la reversión de una inversión muy copada". "Consideramos que los fundamentales son sólidos y que las empresas europeas están definitivamente en mejor forma que las estadounidenses", concluye. 

El experto puntualiza que el high yield europeo también se ha abaratado, pero como le preocupa el elevado nivel de apalancamiento corporativo, opina que "el segmento de Investment Grade presenta un perfil de riesgo/remuneración más interesante". Por ello, el fondo "cuenta con la  menor exposición a títulos de alto rendimiento (no invierte en bonos con rating B o inferior) desde hace algún tiempo, entre otras cosas, porque algunas de las firmas que manteníamos en cartera han experimentado una revisión al alza de su calificación".

Ideas macro y posicionamiento del fondo

Krautzberger muestra un interés continuado por la deuda pública periférica, activo en el que ya había invertido anteriormente con buenos resultados: "Está ofreciendo oportunidades interesantes tras la reciente corrección de febrero y probablemente se beneficie de las ventajas que ofrece el programa de relajación cuantitativa del BCE. Esperamos un aplanamiento en las curvas como resultado de las nuevas medidas". 

Además, cree que podrían estrecharse los diferenciales de la deuda pública europea, "especialmente en los vencimientos más largos de ciertos mercados periféricos". Explica que, "si bien los diferenciales de la parte corta se estrecharon tras la introducción del tipo negativo de los depósitos, las curvas de rendimientos de algunos títulos de deuda pública periférica siguen siendo muy pronunciadas y el cambio de enfoque del BCE desde el recorte de este tipo de forma más agresiva al aumento del importe mensual de compras de activos en el marco de su programa de relajación cuantitativa debería impulsar la rentabilidad en la parte larga de estas curvas".

El otro gran tema macro es la recuperación de la inflación: "Los mercados vinculados a la inflación también son un segmento interesante, ya que las valoraciones de esta clase de activos en Europa presentan unas perspectivas demasiado pesimistas en relación con las de la inflación a medio plazo y, por lo tanto, sus precios son atractivos". 

Como consecuencia, las carteras bajo la tutela de Krautzberger - incluyendo la del BGF Euro Bond A3- están sobreponderadas en deuda periférica y posicionadas para un aplanamiento de la curva en esos mercados. "No contamos con una posición considerable en duración, pero operamos en la parte corta de la curva de los mercados no europeos", matiza. Paralelamente, se ha incrementado la exposición a bonos vinculados a la inflación porque "conforman una posición más defensiva que las duraciones cortas". 

Dentro de la deuda corporativa, Krautzberger está encontrando "oportunidades interesantes en bonos garantizados, especialmente en aquellos emitidos por bancos de los países periféricos. La calificación general media de la deuda corporativa del fondo es A y esta clase de activos (incluidos las titulizaciones y los bonos garantizados) representa el 30% de las posiciones totales". 

En cuanto a las divisas, el gestor de BlackRock indica su preferencia por el dólar estadounidense y las monedas de países emergentes que "o bien han protagonizado drásticas depreciaciones o bien son útiles como estrategia frente a una política acomodaticia de la Fed". 

Riesgos para este año

"Este año, los principales riesgos para la renta fija europea son políticos. La crisis de los refugiados, los debates sobre la suspensión del espacio Schengen y el referéndum sobre el Brexit serán posibles catalizadores de la volatilidad y las ineficiencias de precios en el mercado", declara Krautzberger. Fuera de la eurozona, indica como principales obstáculos "una política monetaria de la Fed más estricta de lo previsto o una volatilidad en los mercados emergentes proveniente del empeoramiento de las condiciones económicas o de acontecimientos políticos, como el caso de Brasil".  

En cambio, no se muestra tan preocupado por el riesgo de liquidez: "La reducción de la liquidez no es una preocupación nueva, sino un cambio estructural a largo plazo ante el que los inversores deberían adaptar su estilo de inversión". Los expertos de BlackRock han optado por disminuir la ponderación de las posiciones en cartera e invertir en activos muy líquidos. "No hemos experimentado dificultades a la hora de negociar con una clase de activos determinada, pero, en comparación con la liquidez a la que estaban acostumbrados los inversores (por ejemplo, en deuda pública), hemos asistido a un deterioro de las condiciones en este sentido", aclara. 

Krautzberger resalta las bondades de trabajar en una casa del tamaño de BlackRock, donde la actividad de negociación es al margen del equipo de gestión de carteras y se ejecuta a través de una mesa central de negociación. "La diversidad de estrategias de inversión de BlackRock y su amplia base de clientes crean de forma natural una fuente interna de liquidez que, a menudo, nos permite emparejar a compradores con vendedores sin tener que negociar en el mercado secundario", explica. Para negociar con comodidad en el mercado secundario, la firma ha ampliado su lista de socios para incluir intermediarios más pequeños que acaban de irrumpir en el panorama, y está trabajando con diferentes plataformas de renta fija para incrementar la liquidez. "Asimismo, somos pioneros en la aplicación del modelo «originar para gestionar» (lo que nos permite colaborar con intermediarios bursátiles), mediante el que generamos activos junto con intermediarios y emisores", explica Krautzberger.

 

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