La importancia de la selección de crédito para construir una cartera diversificada de renta fija en el entorno actual


El fondo Loomis Sayles Multisector Income Fund es una de las propuestas de Loomis Sayles y Natixis Global AM para afrontar el entorno actual de bajo crecimiento y divergencia entre políticas monetarias de los principales bancos centrales del mundo. El fondo está gestionado por Elaine Stokes, Matt Eagan y el veterano Dan Fuss, un gestor que lleva 50 años invirtiendo en renta fija. Este producto presume de tener varios puntos fuertes, entre los que destaca una amplia diversificación y su flexibilidad para invertir en partes del mercado que estén fuera del índice y así reducir la sensibilidad a los tipos de interés y generar unos retornos aventajados. Morningstar, que lo clasifica como un fondo de renta fija flexible (aunque puede invertir una pequeña parte en renta variable), le asigna una calificación de cuatro estrellas sobre cinco y un rating cualitativo “Gold”. 

Diversificación de la cartera

Actualmente, el 64% de la cartera está invertido en renta fija corporativa, mientras que un 34% se ha asignado a deuda gubernamental y el 2% restante a otros tipos de bonos. Por regiones, EE.UU. es el área predominante con un peso del 82% en cartera, seguido por Europa (12%), Asia (5%) y una pequeña proporción de deuda latinoamericana (1%). Dentro de las posiciones no denominadas en dólares, los gestores especifican una asignación del 13% a divisas ligadas a la evolución de las materias primas (dólar canadiense, australiano y neozelandés), aunque especifican que prefieren otros países “que estén ligados al crecimiento de EE.UU., que tengan una fuerte agenda de reformas y una ventaja competitiva clara”, como por ejemplo México.

Asimismo, Stokes, Eagan y Fuss aclaran que mantienen una pequeña exposición a deuda soberana griega “con la expectativa de que se alcance un acuerdo y Grecia permanezca en la eurozona”. “Seguimos esperando que Grecia pague su deuda, con el interés de mantener relación con el FMI y de conservar el acceso a los mercados de capital”, añaden. 

La duración de la cartera se sitúa en los 4,4 años, frente a los 6,2 años del índice. “Esto refleja nuestra expectativa de que mejoren las condiciones económicas en EE.UU. y que la Reserva Federal suba los tipos a finales de este año. No estamos pensando en acortar más la duración en estos momentos”, aclaran los responsables de la estrategia. Sin embargo, aclaran, “el posicionamiento en la curva es más barbell, con nuestras ideas de mayor convicción situadas en la parte larga de la curva y nuestras reservas en la parte corta”. 

Finalmente, cabe destacar que el 39% de los bonos en los que invierte este producto cuentan con una calificación crediticia de AA/BBB, seguida por un 23% calificados como AAA. En la parte de renta fija high yield, los activos están distribuidos de la siguiente forma: un 18% de la cartera cuenta con un rating BB, seguido de un 15% calificado como B y de un 5% con rating CCC o sin rating. “En términos de calidad, nos hemos centrado en las emisiones calificadas BB y hemos realizado un ajuste hacia la renta fija corporativa con rating B dado nuestro escenario de tipos al alza”, explica el trío de expertos. 

Stokes, Egan y Fuss declaran que esta selección ha sido la principal fuente de retornos de la cartera; en particular, destacan como principales contribuidores durante el primer trimestre de 2015 a las posiciones en deuda corporativa, tanto con calificación high yield como con grado de inversion, con mención especial para las emisiones bancarias y financieras. Asimismo, han aprovechado la caída del precio del crudo para comprar compañías del sector energético, que ahora sobreponderan en cartera. Adicionalmente, ven oportunidades en las emisiones del sector salud, tecnología y finanzas, pero centrándose en estrategias de valor relativo. En contraposición, constatan que están creciendo las políticas de generación de retornos para los accionistas a través del crecimiento del dividendo, el M&A y la recompra de acciones, que consideran que “puede ser un indicador temprano de alerta para los diferenciales de crédito”. 

La selección de crédito ha sido clave igualmente tras las recientes ventas de renta fija. El equipo recuerda que en mayo de 2014 los diferenciales se encontraban en mínimos (97 puntos básicos para grado de inversion y 323 para high yield), pero que luego terminaron el año en niveles superiores tras la corrección de las materias primas, punto que aprovecharon para comprar nombres del sector energético. “Bajo nuestro punto de vista, la caída de los precios del crédito fue una reacción exagerada y reflejó más presión por ventas técnicas que por una ruptura de los fundamentales”, comentan sobre la situación que vivió el mercado en diciembre. En lo que va de 2015, observan que los diferenciales han vuelto a estrecharse, por lo que creen que “pueden experimentar otro pullback en el corto plazo”. Dicho esto, la visión del equipo es que “todavía estamos en la fase de expansion del ciclo de crédito, y esta parte del ciclo puede durar otros 18 a 24 meses si continua el crecimiento de los beneficios”. 

Entorno macro

La Fed está claramente en el punto de mira del equipo gestor del Loomis Sayles Multisector Income. Su pronóstico es que la primera subida de tipos se producirá en septiembre debido a la mejora del sector laboral y la perspectiva de que suban los salarios. Calculan que la subida será gradual, con un incremento de 25 puntos básicos seguido de otro igual de pequeño que será anunciado en otra reunion del Comité de Mercado Abierto (FOMC). Con esta decisión, la Fed inaugural un periodo de divergencia con respecto a las políticas monetarias de otras partes del mundo, y a ojos de los expertos “esto crea indudablemente oportunidades potenciales de inversión en los mercados desarrollados y ciertos mercados emergentes al seguirle ajustes en el ciclo global del crédito”. Además, afirman que esta divergencia agregará Fortaleza al dólaar, aunque descartan que la apreciación siga la misma tendencia que se ha visto recientemente. 

Entre los riesgos que afronta actualmente el inversor, Stokes, Eagan y Fuss sitúan también en la lista al riesgo geopolítico y al riesgo de liquidez. Comentan sobre el segundo que, desde 2008, han podido constatar que “cada vez hay más emisiones de deuda corporativa y al mismo tiempo han retrocedido los inventarios de intermediación”. Para paliar este riesgo, los tres gestores se han centrado en estrategias que les permita generar liquidez de forma active, como a través de la compra de bonos del Tesoro de EE.UU. de menor duración (uno y dos años). 

Finalmente, otra pieza clave de la visión de Stokes, Eagan y Fuss es que no se va a producir tampoco este año la gran rotación de renta fija a renta variable, y por eso no han incrementado la proporción de acciones en cartera (actualmente suponen un 7,26%, según Morningstar) en los últimos 12 meses, ni tienen intención de modificar esta exposición en los próximos meses. “Habrá oportunidades en crédito sobre la base de la selección de acciones específicas; nuestras posiciones representan oportunidades de generación de rentas, al centrarse en compañías con una rentabilidad por dividend atractiva y un historial de crecimiento de dividendos”, afirman a modo de conclusión. 

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