La gran pregunta que deben hacerse los inversores


La bolsa ha vivido su peor arranque de año desde la crisis de 2008 debido a suposiciones sobre China, la caída del precio del petróleo, las dudas sobre el sector financiero y el temor a un error de política monetaria. Todos esos factores se han juntado y han originado pérdidas superiores al 10% en los principales índices bursátiles y también correcciones del orden del 3% en algunos segmentos de la renta fija, como el high yield. “Ahora el riesgo es que lo que está sucediendo en los mercados financieros se filtre a la economía real, dando lugar así a un sentimiento de auto complacencia”, afirma Lukas Daalder, estratega de jefe de Robeco. “No estamos hablando del efecto patrimonial de la corrección que ha sufrido el mercado de valores; eso es secundario. El riesgo mayor es que se produzca un evento de crédito que pueda dar lugar a una congelación (temporal) de los mercados crediticios”. Según el experto, este evento podría ser una caída de los precios del petróleo o un fuerte cambio de rumbo (inesperado) de los mercados”.

A su juicio, la caída del petróleo podría generar impagos por parte de las petroleras (algo previsible) o de los países productores, cosa menos previsible. Por el otro lado, los movimientos violentos en los mercados pueden generar falta de liquidez, por ejemplo, en el mercado de deuda corporativa americana, que a su vez haría peligrar incluso a empresas con buena salud. "En esta situación, la economía de EE.UU. podría llegar incluso a caer en recesión”, indica. Es una posibilidad, pero la cuestión más importante que debe plantearse el inversor es si la reacción de los mercados está siendo exagerada o no. Esa es la gran pregunta, ya que en la respuesta estaría la clave para tomar la decisión de si adoptar una postura constructiva o defensiva. Las correcciones suceden más a menudo de lo que uno pueda pensar. No quiero restar importancia a lo que ha sucedido. Somos los primeros en reconocer que ha sido un periodo muy complicado. Lo que decimos es que reveses del 10% o el 15% suceden con relativa frecuencia, y el hecho de que esta caída se haya producido al inicio del año no reviste mayor significado”, dice Daalder.

A juzgar por el comportamiento registrado por las diferentes clases de activo, parece que "Mr. Mercado está pasando por una fase de querer localizar el siguiente tema para preocuparse, encontrando una tendencia y extrapolándola sin cuestionarse los fundamentales", señala Jeffrey Taylor, director de renta variable europea de Invesco. Primero, lo ha hecho al relacionar la caída del precio del petróleo con una nueva recesión global, incluso a pesar de que la demanda de crudo se aceleró en 2015 y en 2016 (creció en un millón de barriles diarios en enero). Luego reforzó esta teoría recesiva vinculándolo con la debilidad de algunos datos macro, a pesar de que Europa resiste, los datos de la OCDE apuntan a una cierta estabilización en China y en EE.UU la parte “enferma” de la economía, las manufacturas, están empezando a mostrar un repunte de los nuevos pedidos. "El miedo a la recesión es demasiado elevado", apunta Valentijn van Nieuwenhuijzen, director de Estrategia de NN IP.

La gota que colmó el vaso fueron los temores a una implosión del sistema financiero europeo, alimentado por la situación de la banca italiana y las abultadas pérdidas registradas en 2015 por Deutsche Bank. “El sistema bancario paneuropeo cuenta hoy con 800.000 millones más de capital que a finales de 2007. La dependencia de la financiación del BCE es apenas la mitad que en los máximos de 2012; la relación entre créditos y depósitos está cerca del 100%, lo que significa que no hay tensiones de liquidez significativas... y que los depósitos siguen creciendo. Los bajos precios de la energía han tenido un desagradable efecto en cadena en la deuda high yield del sector energético y en el high yield de EE.UU, pero hay un gran salto entre eso y pensar en pérdidas masivas para el sistema bancario europeo. El mercado se está comportando como si hubiera un riesgo de solvencia o riesgo de liquidez para el sector financiero, algo que no vemos en un futuro cercano”, asegura Taylor.

Las acciones de los bancos sufren, pero también los bonos. Según Regina Borromeo, de Brandywine (Legg Mason), la volatilidad se está viendo impulsada por los riesgos de entidades concretas, como Deutsche Bank, debido a preocupaciones sobre las presiones relativas a los ingresos, las posiciones con derivados y las pérdidas de capital. “Este hecho ha entrado en una fase más preocupante en la que los riesgos idiosincrásicos pueden convertirse en sistemáticos. Esperamos que los responsables políticos intenten estabilizar el sistema antes de que se produzca una crisis sistémica. El BCE cuenta con un amplio arsenal de herramientas para lograrlo, tales como el aumento de la envergadura del programa de compra de activos o la ampliación de las clases de activos aptos para su adquisición. El problema sería que se demore demasiado a la hora de actuar con decisión”, afirma.

Pero Mario Draghi considera que el sector bancario tiene unas mayores reservas de capital y de mejor calidad, por lo que no será necesario aumentar los requisitos de capital. Y, según algunos gestores, como Mondher Bettaieb (Vontobel), el golpe que ha sufrido el sector ha hecho que las valoraciones actuales no reflejen los fundamentales. La pregunta en renta fija, por tanto, es la misma: ¿están los mercados sobrereaccionando a los acontecimientos? En el caso del high yield americano, por ejemplo, el nivel de los diferenciales actuales es comparable al 2011, sin que se haya producido una crisis. Algo parecido ocurrió a finales de 2002. En otros periodos, cuando los spreads eran más elevados, la economía americana estaba entrando en una recesión, indican desde Neuberger Berman. El mercado descuenta que el 50% de las compañías energéticas entrarán en default este año. Tal vez todo esto esté resultando demasiado exagerado. O quizás el riesgo esté, como apuntaba Daalder, en un evento de crédito.

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