Los participantes del mercado llevan un tiempo siguiendo atentamente la curva del bund (en negativo hasta los 15 años), como indicador de la gran distorsión de los precios de la renta fija. Hasta ayer, el fenómeno de los tipos negativos era aplicable sólo a la deuda soberana. Ahora se ha extendido también a la deuda corporativa no financiera: la empresa ferroviaria Deutsche Bahn, controlada por el estado alemán, se encargó de romper el tabú al emitir un bono a cinco años al -0,006%.
Este hito supone una nueva vuelta de tuerca para los gestores de renta fija, especialmente para los que tienen la limitación de invertir en Europa. Fuentes consultadas por Funds People reconocen que los bancos centrales, y particularmente el BCE, están obligando en muchos casos a cambiar el estilo de inversión para poder construir carteras de renta fija que sigan generando retornos atractivos para los inversores.
François Rimeu, gestor de La Française Allocation (con calificación Consistentes), denuncia una serie de distorsiones en el mercado que pueden considerarse como daños colaterales provocados por los bancos centrales. “Los diferenciales entre bonos y CDS, y entre bonos y swaps eran muy estrechos hace diez años, porque había muchos jugadores que ahora están menos implicados. Ahora se pueden encontrar diferencias en términos de diferenciales entre algunos instrumentos que son diferentes por naturaleza – cash bonds, swaps, CDS-, pero que al final se comportan igual: tienen el mismo riesgo de crédito, la misma duración, pero no tienen la misma estructura”, detalla el experto de La Française AM. Su conclusión es que “se encuentran discrepancias entre estos productos que realmente no tendrían que existir, excepto algún riesgo de crédito menor procedente de la financiación, y nadie está ahí para pagar la liquidez”.
Rimeu explica que la distorsión también se está reflejando en la alteración de las correlaciones entre activos, lo que a su vez vuelve más difícil conseguir una adecuada diversificación de la cartera: “Está cambiando la forma en la que vemos diferentes clases de activos. Claramente, cuando ves al bund yéndose al cero, se ve que pierde el componente de riesgo. No puedes esperar que el bund se vaya a -1% y conseguir un beneficio con la caída desde cero. Esto significa que tienes que buscar otra solución para cubrir tu cartera”, ejemplifica el gestor. Estas alteraciones son extensibles al mercado de futuros. Rimeu pone como ejemplo los futuros del bono alemán a 30 años: “Eran muy líquidos hace diez años, pero ahora es más difícil hacer transacciones, necesitas asegurarte de que no tengas un tamaño demasiado grande porque no podrás salir a cierto precio. Pasa lo mismo con los bonos franceses”.
Rimeu también constata alteraciones en el mercado de divisas, en parte por el trasvase de gestores de renta fija que ya no encuentran rentabilidad en su universo. “Se puede ver que el comportamiento de algunas divisas – especialmente las que se utilizan para financiación, como el euro o el yen- se están comportando como activos “risk off”. Si no fuera por el riesgo de Brexit, el euro ahora estaría mucho más alto, por el estrés de mercado”.
El gestor muestra su escepticismo sobre la efectividad de las políticas acomodaticias de los bancos centrales: “Creo que están jugando a un juego peligroso al adoptar, a veces, el rol de Superman, al permitir que algunos negocios y productos sigan vivos, porque la financiación es muy barata”.
“El BCE te obliga a cambiar de mentalidad, a analizar los activos desde un punto de vista distinto. Es un cambio de actitud que no está asumiendo todo el mundo, y que te obliga a realizar una comparación de activos en términos históricos y relativos”, afirma Alessandro D’Erme, especialista de producto de Pioneer Investments. "A la hora de invertir, ya no podemos pensar en cómo era el mundo antes de que empezaran a intervenir los bancos centrales. Debemos aceptar el hecho de que la rentabilidad del bund puede seguir cayendo y también la del BTP, que los diferenciales pueden seguir comprimiéndose. El mercado está desafiando al pensamiento común, a pesar de que los tipos bajos van a permanecer por mucho tiempo”, reflexiona D'Erme, especializado en el Pioneer Funds–Euro Corporate Short Term (con calificación Blockbuster).
Otras gestoras afirman que se ha incrementado la demanda de personal más especializado para poder entender mejor el impacto de las medidas monetarias heterodoxas sobre sus inversiones. Es el caso por ejemplo de Standard Life Investments. En una entrevista reciente con Funds People, Chris Nichols, Investment Director del Equipo Multi-asset (con supervisión sobre el GARS, uno de los pocos fondos con sello ABC de Funds People), admitía que la divergencia entre bancos centrales ha obligado a SLI a pensar en nuevas ideas para seguir haciendo dinero. Para ello, en los últimos años se ha ampliado el equipo gestor con la contratación de expertos en política monetaria. “Queremos tomar ventaja en lugares como Europa o Japón, donde la renta variable están siendo estimulada por los QE. En cambio, el nivel de crecimiento está suficientemente establecido en EE.UU. Este crecimiento permitirá a la Fed continuar con el ciclo de subidas de tipos”, declaraba Nichols (leer más).
