Jim Leaviss: “No vemos ningún valor en la deuda soberana, incluso con el QE en marcha”


Apenas han pasado dos meses desde el comienzo del año y sin embargo Jim Leaviss ya resalta su carácter extraordinario: “No recuerdo haber visto algo igual”. Y eso que el gestor del M&G Global Macro Bond acumula una experiencia de dos décadas en el mercado. Leaviss señala como parte de los sucesos extraordinarios vistos en 2015 los 20 recortes en los tipos de interés efectuados por bancos centrales de todo el mundo, los mínimos históricos de los bonos japoneses, británicos, alemanes y suizos, la retirada del suelo del franco contra el euro y, como guinda, el QE europeo anunciado por Mario Draghi.

La conclusión que extrae el experto de M&G Investments de todos estos eventos es cristalina: “Es un buen momento para empezar a reducir la exposición a deuda soberana. No le vemos ningún valor, incluso con el QE en marcha”. A un tiempo señala al menos otras dos vías para obtener rentabilidad a través de la renta fija: a través de bonos corporativos y la compresión de sus diferenciales, y mediante la compra de protección contra la inflación: “Puedes comprar protección contra la inflación casi gratis, porque todo el mundo tiene miedo a la deflación”, explica. También ha incorporado a la cartera de su fondo riesgo divisa, porque considera que “las divisas ahora cotizan a niveles muy atractivos y pueden aportar apreciación de capital”.

Estas recomendaciones tienen una nota a pie de página en lo referente a la deuda corporativa; el experto hace hincapié en ser cuidadosos y buscar los activos más líquidos: “El mercado corporativo se ha incrementado en los últimos años, pero los bancos de inversión han reducido la negociación. El apetito de estos bancos por comprar deuda se ve superado por el apetito por vender, y por ello recomendamos buscar la forma más eficiente de obtener exposición a esta clase de activo”.

Además de extraordinario, para Leaviss este 2015 está siendo y será muy complicado, con varios frentes abiertos. El que más le preocupa es el de la inflación a nivel global. Para ilustrar qué le inquieta exactamente, realiza una comparativa sobre la evolución de la inflación en Estados Unidos y Europa. El problema es que, a pesar de haber inyectado millones de dólares en su economía, la tasa de inflación estadounidense está actualmente en el 0,68%. A expensas de que el BCE empiece a adquirir deuda en marzo, la tasa de inflación en la eurozona está en el 0,74%. “La inflación estadounidense ha bajado más rápido y más abajo que en la eurozona y eso me pone un poco nervioso”, admite el gestor.

Unas palabras sobre Estados Unidos, Europa y China

Leaviss afirma no sentirse interesado por la deuda soberana europea. Pero es que tampoco ve atractivo en la americana. A partir de una comparativa histórica entre la evolución del PIB nominal frente a la evolución del treasury a cinco años, que considera “una medida muy útil para decidir si es mejor invertir en renta fija o en la economía estadounidense”, llega a la conclusión de que ahora no compensa invertir en deuda del tesoro de EE.UU. En vez de ello, se ha puesto corto en el bono a diez años.

El experto cree que la Fed no empezará a subir los tipos de interés hasta finales de 2015 ó principios de 2016. Pero no le da tanta importancia a este movimiento como al hecho de que actualmente existe una gran dispersión entre las previsiones de tipos de los diferentes miembros del Comité del Mercado Abierto (FOMC) de la Fed, lo que le lleva a aseverar que “la Fed piensa que los tipos van a ser más bajos en el largo plazo respecto a la media histórica”. Se apoya en la evolución del bono estadounidense a diez años para concluir que está cotizando 116 puntos básicos por encima de su media histórica; si se compara esta referencia con las perspectivas del FOMC, que cree que la rentabilidad de esta referencia va a llegar al 5% en el largo plazo, concluye lo siguiente: “No creo que haya valor en los treasuries, pueden estar sobrevalorados ya entre un 2% y un 4%”.

Hay otro problema más. En línea con el consenso, Leaviss cree que la evolución del empleo y, especialmente el crecimiento salarial, será lo que finalmente mueva a Janet Yellen y su equipo a subir los tipos. ¿Dónde está el problema? Realiza el siguiente razonamiento: una subida de los tipos de interés implicará un repunte de la rentabilidad de los bonos; un repunte de los tipos de los bonos traerá asociado un sell-off, pero también un rally del dólar, que ya se ha fortalecido bastante a lo largo del último año. Conclusión: “El dólar está todavía a mitad de camino de su potencial alcista”. La decisión que ha tomado Leaviss en consecuencia ha sido incrementar hasta el 85% la exposición del fondo a dólares, en la parte de la cartera dedicada a divisas: “El dólar es el lugar donde encontrar valor en la asignación a divisas”, defiende el experto.

La visión de Leaviss sobre la evolución de la eurozona también combina los puntos de vista positivos con los negativos. Considera que es “absolutamente necesario” que el BCE expanda su balance, pero tiene una duda: “¿Hasta dónde puede llegar el bund?”. La pregunta está más que justificada, puesto que antes de empezar las compras de deuda hasta dos tercios de la deuda alemana está cotizando ya en negativo. Esto lleva al gestor a sentenciar que “el QE ya se ha puesto totalmente en precio, podríamos llegar a ver al bund a diez años en negativo”. El representante de M&G realiza un pronóstico aparte sobre la evolución de la renta fija en Reino Unido. Advierte en particular que la combinación del déficit por cuenta corriente que acumula el país con el repunte de la volatilidad ante el tortuoso proceso electoral de este año “históricamente ha conducido a un crash de la libra”.

El último comentario a nivel macro tiene que ver con China. A pesar de que el crecimiento del país se ha deteriorado más rápido de lo esperado y que ha sido inferior al dato oficial, Leaviss no parece especialmente preocupado, puesto que cree que dispone de medios suficientes para atajar una crisis. Entre las opciones posibles sugiere que podría llegarse al extremo de “vender sus posiciones en treasuries, como una medida de estímulo”. Lo que hace el experto para establecer sus propios cálculos es seguir el índice Li Keqiang, que sugiere un crecimiento de entre el 3 y el 4,5%. “No es un desastre para China, porque puede manejarlo, pero sí para otros países que exportan a China, como Australia, Nueva Zelanda o Chile”, indica. En consecuencia, ha decidido ponerse corto en dólares australianos y neozelandeses.

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