¿High yield europeo o estadounidense?


Tras la corrección registrada por el mercado de deuda de alto rendimiento, muchos inversores están volviendo la mirada hacia una clase de activo que ha ganado atractivo. La pregunta que se hacen es… ¿Europa o EE.UU? ¿Qué mercado resulta en estos momentos más atractivo? Aberdeen y Goldman Sachs AM han contrapuesto sus puntos de vista sobre esto. La casa escocesa defiende el high yield europeo. La americana se muestra más entusiasta con el americano. Ambas casas coinciden en que, tras el aumento de volatilidad de los meses de enero y febrero, el punto de entrada es ahora más atractivo desde un punto de vista de valoraciones. No obstante, y dado que piensan que hay emisiones que no están reflejando su valor real, apuestan por la selección de emisores y emisiones concretas y no por el universo en conjunto.

Argumentos a favor del high yield europeo

Según Aberdeen, el high yield americano ofrece unas rentabilidades muy atractivas, pero teniendo en cuenta que el rating es menor, que por lo general las duraciones son mayores, que el apalancamiento es más elevado, la exposición a energía y las diferencias en el ciclo de tipos y de curvas, el high yield en Europa ofrece mejores oportunidades. “Los spreads están en torno a los 600  puntos básicos, lo que resulta muy atractivo en comparación a los años pasados y a los niveles pre crisis, y por encima de la media de 500 puntos básicos. Además, la calidad del universo de inversión ahora mismo es mucho mayor, así como la diversificación y la mejora en la calidad crediticia. Por no olvidar el aumento de inversores institucionales que dan soporte al mercado y mejora la liquidez”. Otro de los argumentos que se suelen esgrimir a favor del high yield europeo es el menor peso del sector energético.

En EE.UU. su peso actual es del 11% (ha caído desde el 15% por valoraciones). La capitalización del sector es de 133.000 millones de dólares y se espera que caiga a 118.000 en marzo. El total del mercado de high yield americano es de 1,2 billones. “El universo total de renta fija estadounidense es de unos 24 billones de dólares, por lo que representa menos del 0,5% del mismo. Esto nos hace pensar que no tiene un riesgo sistémico. Aún así, nos preocupa el estrés que podría ocasionar a determinados sectores de la economía a nivel regional. Algunos grandes bancos han comunicado que tienen exposición al sector energético, pero de manera muy limitada. Es el caso de Wells Fargo (2% de su cartera es petróleo y energía y ha provisionado 1.200 millones de pérdidas). Donde sí que hay cierta preocupación es en algunas entidades regionales que operan en áreas donde este sector tiene un peso muy importante, como Texas. Ya se han producido rebajas de rating, pero estos bancos no son emisoras de deuda high yield” .

Argumentos a favor del high yield americano

Tal y como explican desde Goldman Sachs AM, el segmento high yield se está sacudiendo un año de elevada dispersión de la rentabilidad (figura 1), ya que los subsectores relacionados con las materias primas han seguido por lo general la tendencia a la baja del precio del petróleo. En 2015, el high yield estadounidense también registró los peores resultados anuales fuera de una recesión. “Creemos que la tensión relacionada con el sector energético en el segmento high yield va a continuar. Los diferenciales y rendimientos actuales sugieren que EE.UU. está inmerso o entrando en una recesión; nosotros, sin embargo, no creemos que una recesión sea probable y, por tanto, consideramos las ventas masivas en el segmento high yield una fuente de oportunidad”. La respuesta de la gestora al estado actual del mercado high yield es fortalecer las estrategias de inversión que puedan beneficiarse de una dispersión continuada de la rentabilidad.

“A modo de ilustración, observamos motivos para la selección de valores de mayor calidad crediticia. También creemos que centrarse en sectores que se están beneficiando del crecimiento económico continuado en EE. UU. y de los bajos precios del petróleo, como son los sectores relacionados con el consumo y el mercado inmobiliario y las telecomunicaciones móviles y por cable, es otra respuesta posible. Nuestra hipótesis de base es que los precios de las materias primas se mantendrán bajos durante más tiempo, en la medida en que el exceso de oferta global continúe pesando en los mercados. El excedente continuado de petróleo ha permitido que los inventarios alcancen máximos históricos, con lo que el riesgo de congestión del almacenamiento ha aumentado considerablemente en 2016”, indican desde la entidad.

En el segmento de metales industriales, en Goldman Sachs AM consideran que el desequilibrio entre oferta y demanda está relacionado más directamente con la ralentización del crecimiento en China, que representa el 40-50 % de la demanda global de estos metales. “No esperamos una corrección inmediata de la oferta de metales básicos, ya que los precios de mercado de los metales industriales siguen por encima del coste de producción en muchos casos. Nuestras estimaciones indican una rentabilidad total del 2,5-3,5 % para el segmento high yield estadounidense en 2016 (figura 2); estas estimaciones implican que la tasa de impago se duplicará, que se verá afectada desproporcionadamente por los sectores relacionados con las materias primas”, concluyen desde la firma.


 

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