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Fondos indexados que se disfrazan de gestión activa: ¿hasta qué punto es un problema la gestión pasiva encubierta en España?


La diferencia de coste entre los fondos de gestión activa y pasiva puede tener un efecto importante sobre la rentabilidad obtenida por los inversores a largo plazo. De hecho, las mayores comisiones de los primeros suele ser uno de los motivos que les hacen salir mal en la foto cuando se les compara con las estrategias indexadas. "La gestión activa no consigue batir a la gestión pasiva en gran parte por las comisiones que cobra. Todos somos conscientes de ello", aseguraba recientemente David Cienfuegos, director de inversiones de Tower Watson, en una mesa redonda con inversores institucionales. Esto no es una cuestión menor y explica, en parte, el ascenso imparable que registran los productos de gestión pasiva –y, en particular, los ETF– en las carteras de inversión.

Pero esta efervescencia de los fondos que replican índices estaría teniendo consecuencias positivas para todo el sector. Según un estudio elaborado por Martijn Cremers (Universidad de Notre Dame), Miguel A. Ferreira (Nova School of Business and Economics), Pedro Matos (Universidad de Virginia, Darden School of Business) y Laura Starks (Universidad de Texas en Austin) que examina la relación entre la gestión activa y pasiva en todo el mundo, “los fondos de gestión activa son más activos y cobran comisiones más bajas cuando se enfrentan a una mayor presión competitiva por parte de los fondos de gestión pasiva. Nuestro análisis sugiere que, en general, la existencia de la gestión explícitamente pasiva mejora la competencia en el sector de los fondos de inversión”.

Eso sí, la clave está en que la gestión pasiva sea abiertamente pasiva y no encubierta, en clara referencia a los denominados ‘closet trackers’ o ‘benchmarch huggers’, productos que se comercializan como fondos de gestión activa, y que por lo tanto cobran comisiones más elevadas, cuando en realidad se limitan a replicar un índice.bPero, ¿hasta qué punto el closet tracking es un problema real en la industria mundial de fondos?

A partir de datos de Lipper (ahora Broadridge) y FactSet/LionShares para el periodo 2002-2010, los autores del estudio analizaron los fondos de renta variable domiciliados o comercializados en 32 países de todo el mundo. La conclusión es que la gestión pasiva encubierta es una estrategia bastante común en todos los mercados. “Si definimos como closet trackers a los fondos con un active share inferior al 60% –de acuerdo con la clasificación establecida por Cremers y Petajisto en su famoso estudio de 2009– encontramos que aproximadamente el 20% de los activos gestionados por fondos de inversión corresponden a estrategias de gestión pasiva encubierta. Y los resultados son similares si aplicamos otras medidas para determinar el grado de actividad de un fondo”.

Según estos criterios, más de la mitad de los fondos de renta variable domiciliados en Polonia (58%) o Suecia (56%) podían considerarse closet trackers al cierre de 2010. Con un 42%, España completa el ‘top 5’ de los países con mayor proporción de gestión pasiva encubierta, por detrás de Finlandia (44%) y Bélgica (43%). Incluso en Estados Unidos, el país en el que menos se da esta práctica, sigue existiendo cerca de un 15% de fondos de renta variable que se dedican a abrazar al índice, según revela el estudio, que puede consultarse íntegramente aquí.

La reacción de los reguladores

La Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA) empezó a investigar el alcance del problema en noviembre del año pasado, aunque aún no ha publicado sus conclusiones. Y, el mes pasado, el regulador británico anunció su intención de “revisar que los fondos de inversión autorizados en el Reino Unido operen en línea con las expectativas creadas por los materiales de marketing”, un proceso que se espera que finalice en marzo de 2016.

Pero lo cierto es que los reguladores europeos han reaccionado con lentitud. Los más avanzados, una vez más, han sido los países nórdicos. Hasta el momento, solo el regulador noruego –Finanstilsynet– ha emprendido acciones contra una empresa por mala praxis en la comercialización de este tipo de fondos. Finanstilsynet basó su decisión en el análisis de varios parámetros que denotan el grado de gestión activa de un fondo, como el tracking error, el coeficiente de determinación (R2), el active share y la rentabilidad a cinco años.

El regulador también examinó la documentación entregada a los inversores en la que se detallaban las estrategias de inversión del fondo. “En nuestra opinión, las gestoras de activos no están salvaguardando adecuadamente los intereses de los inversores si los fondos están tan pegados al índice que prácticamente no pueden generar rentabilidades adicionales para los inversores”, asegura Anne Merethe Bellamy, subdirectora general del regulador noruego.

“La diferencia de precio entre un fondo de gestión activa y uno de gestión pasiva se mueve en torno a un punto porcentual”, añade el regulador de Suecia, que fue el primer país en abrir una investigación gubernamental sobre el tema. “Aunque esta diferencia puede parecer pequeña, si tenemos en cuenta el efecto compuesto, la diferencia puede llegar a ser sustancial a largo plazo”. La necesidad de identificar los closet tracker es uno de los motivos por los que el active share se ha convertido en una herramienta muy importante a la hora de seleccionar gestores, ya que a los inversores les preocupa cada vez más los costes y el precio que pagan por los productos en los que invierten (leer más).

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