Expectativas realistas para EE.UU.


TRIBUNA de Richard Carlyle, director de Inversiones, Capital Group. Comentario patrocinado por Capital Group.

A pesar de la incertidumbre, el entorno favorece a la clase de activo. Exploramos las oportunidades que podrían explotar la estrategia Investment Company of America de Capital Group;  una cartera con características históricamente defensivas cuyo enfoque activo ha ofrecido protección frente a las caídas, así como un nivel inferior de volatilidad, durante los últimos 20 años.

Durante la segunda mitad de 2016, en Estados Unidos hablábamos de dos economías: una economía local fuerte y un sector industrial débil. La tendencia se mantiene, pero el entorno político es ahora muy diferente. Aún no están muy claras las consecuencias que puede tener la elección de Donald Trump como presidente de Estados Unidos, pero pensamos que la mejora de la economía va a favorecer a la renta variable del país en 2017.

Una economía, dos niveles de inflación

El consumo sigue siendo sólido: los indicadores muestran unos datos alentadores en el comercio minorista, el mercado de la vivienda y la venta de automóviles. Sin embargo, esta situación viene acompañada de un sector industrial relativamente débil, como consecuencia de dos factores:

  • 1.  Debilidad del crecimiento de las exportaciones, ante la débil actividad económica fuera de Estados Unidos y la fortaleza del dólar.
  • 2.  Colapso del sector energético en Estados Unidos tras la fuerte caída de los precios de la energía.

Esta división de la economía trajo consigo diferentes niveles de inflación en bienes y servicios. Tal y como muestra el primer gráfico, el precio de los servicios (que viene determinado en gran medida por las condiciones de la economía nacional) ha ido subiendo en torno al 3%, mientras que el precio de los bienes (que depende más de las condiciones de la economía mundial) ha caído o se ha mantenido estable.

Consecuencias para la Reserva Federal

La división de la economía estadounidense supuso un reto para la Reserva Federal, que se planteó cómo debía enfrentarse al hecho de que la mitad de la economía estaba creciendo a un ritmo superior al previsto, mientras que la otra mitad mostraba la tendencia contraria. La entidad decidió subir los tipos de interés en diciembre, y prevé nuevas subidas para 2017 en función de los próximos datos económicos. No obstante, pensamos que las subidas de tipos que puedan producirse en 2017 no serán especialmente acusadas y que se mantendrá el escenario de tipos de interés reducidos durante algún tiempo.

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Mejora de las condiciones macroeconómicas

Las dos principales dificultades a las que se enfrentó el sector industrial en 2016 se han reducido. Los precios de la energía han subido, gracias al acuerdo alcanzado entre los miembros de la OPEP y otros países productores de petróleo para reducir la producción. Al mismo tiempo, el dólar ha caído desde principios de año. Ambas circunstancias permitirían al sector fortalecer sus tasas de crecimiento en 2017 y, al mismo tiempo, favorecerían la reaceleración del crecimiento económico en Estados Unidos, que podría volverse a situar en la tendencia del 2-2,5% que vimos a mediados de 2009, cuando finalizó el periodo de recesión.

El factor Trump y la incertidumbre política

Donde realmente se ha producido un cambio en Estados Unidos ha sido en el ámbito político. Las audaces medidas propuestas por el presidente Trump han afectado ya a los mercados antes de entrar en vigor, pero sigue habiendo mucha incertidumbre al respecto.

Si se aplicaran íntegramente las políticas fiscales propuestas por Trump, el estímulo podría alcanzar en torno al 3% del PIB, lo que podría resultar problemático a largo plazo. El desempleo en el país se sitúa por debajo del 5%, lo que para la mayoría de los economistas constituye la tasa natural de desempleo. Conforme la tasa de desempleo ha ido cayendo por debajo del 5%, el crecimiento de los salarios se ha ido acelerando. En ciclos anteriores, esta aceleración del crecimiento de los salarios se ha producido siempre que la tasa de desempleo ha caído por debajo del 4%. Si la economía llega a alcanzar una tasa de crecimiento del 2-2,5%, y se aprueba un estímulo adicional del 1-1,5% en 2017, es posible que la tasa de desempleo continúe cayendo, lo que aceleraría aún más el crecimiento de los salarios. Ello fortalecería la economía, ya que los consumidores disfrutarían de un aumento de sus salarios, pero también provocaría que la Reserva Federal se viera obligada a reaccionar de forma más agresiva de lo que los mercados han descontado, subiendo los tipos de interés a un ritmo más rápido de lo previsto.

La subida de los tipos en Estados Unidos podría provocar un aumento de los rendimientos de los bonos, pero dentro de unos límites. Aunque han subido desde las elecciones, los rendimientos reales se han mantenido muy bajos, ligeramente por encima de cero, lo que parece incompatible con una tasa de crecimiento económico del 2-2,5% más estímulo adicional. El nivel tan reducido de los rendimientos podría deberse a las políticas monetarias de los bancos centrales de todo el mundo. Los programas de expansión cuantitativa, en virtud de los cuales los bancos centrales crean dinero para comprar bonos, han provocado la entrada de grandes cantidades de dinero en el mercado de deuda pública estadounidense, lo que ha incrementado los precios de los bonos y ha reducido los rendimientos. Estados Unidos ha puesto fin a su programa de compra de bonos, pero otras regiones, como es el caso de la Unión Europea, lo mantienen. Por eso, aunque es posible que aumenten los rendimientos de los títulos del Tesoro estadounidense, dicho aumento no superará ciertos límites, por lo que no es probable que puedan suponer un riesgo para la actividad económica en 2017.

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El coste del estímulo económico

Antes de las elecciones, la Oficina de Presupuestos del Congreso preveía un aumento del ratio deuda-PIB durante los próximos diez años, afirmando que podría situarse en torno al 80% en 2025. Sin embargo, si las propuestas de Trump llegan a aprobarse íntegramente, dicho ratio superaría el 100% en dicho periodo, situándose en unos niveles similares a los de los países afectados por la crisis de deuda europea. Si el crecimiento de la deuda siguiera por este camino, la sostenibilidad de la deuda podría comenzar a ser un problema en los próximos años. Si a ello le unimos un equilibrio menos favorable entre la oferta y la demanda de títulos del Tesoro, podría registrarse una presión al alza sobre los rendimientos. No obstante, estamos hablando de situaciones que podrían llegar a ser motivo de inquietud a más largo plazo.

Las políticas en materia comercial también podrían afectar a la economía estadounidense. En la actualidad, entran y salen anualmente de la economía estadounidense bienes por valor de billones de dólares. Si Trump decide gravar de forma excesiva las importaciones, los consumidores estadounidenses perderían capacidad adquisitiva, y otros países podrían fijar nuevos aranceles en represalia. Ello podría provocar un aumento considerable de los precios para los consumidores estadounidenses y, por tanto, una reducción del consumo, así como un deterioro del crecimiento de las exportaciones. Por último, existen cadenas globales de suministro que se encuentran ya muy arraigadas y que dependen de la libre circulación de bienes entre países. No cabe duda de que la interrupción de dichas cadenas afectaría a la actividad económica. No obstante, tampoco parece probable que estas circunstancias vayan a producirse en 2017, sino más bien en 2019 o 2020.

Expectativas realistas

El presidente Trump tendría que enfrentarse a numerosos obstáculos para poder poner en marcha sus propuestas de estímulos y políticas. En primer lugar, muchas de las políticas propuestas deben ser aprobadas por el Congreso, lo que no está garantizado. Aun en el caso de que el Congreso las aprobara, llevaría mucho tiempo ponerlas en práctica. Por ejemplo, se tardaría mucho tiempo en poner en marcha un paquete importante de gasto en infraestructuras, ya que se tienen que identificar los proyectos y movilizar los recursos. Y lo mismo ocurre con las políticas comerciales.

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A pesar de la incertidumbre, el entorno favorece a la renta variable estadounidense

En la actualidad, el mercado estadounidense de renta variable presenta unas valoraciones muy ajustadas, y el ratio precio-beneficios se sitúa en niveles raramente superados. Precisamente por eso, pensamos que durante los próximos 12 a 18 meses la rentabilidad total va a estar compuesta por una combinación de crecimiento de los beneficios y de rentabilidad por dividendo.

Ante la mejora de la economía, la recuperación del sector industrial y la posibilidad de un recorte del impuesto de sociedades, el panorama de beneficios parece favorable. En nuestra opinión, resulta razonable esperar un sólido crecimiento de los beneficios durante los próximos 12 a 18 meses; si a ello le añadimos la rentabilidad por dividendo, el mercado de renta variable ofrece un potencial atractivo de rentabilidad de cara a 2017 y 2018.

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