Esto es lo que han hecho los mercados de renta fija durante los 30 días posteriores a la primera subida de tipos en EE.UU


La subida de tipos de interés en Estados Unidos se hizo esperar y llegó hace justo un mes, cuando la presidenta de la Reserva Federal, Janet Yellen, anunció la primera subida de las tasas en una década. Una de las grandes inquietudes de los inversores giraba en torno a cómo reaccionarían los mercados de renta fija al endurecimiento de la política monetaria por parte del banco central. Ahora ya lo sabemos. Y, al contrario de lo que se pudiera pensar, la resistencia mostrada por esta clase de activo ha sido mayor de la que muchos inversores esperaban, sobre todo en Estados Unidos. Las rentabilidades ofrecidas por los fondos de deuda soberana, corporativa y high yield americano desde que la Reserva Federal elevó los tipos de interés hasta el 0,5% han sido positivas en los tres casos.

Según datos de Morningstar Direct, la rentabilidad media cosechada por los fondos de deuda pública americana durante los últimos 30 días alcanza el 2,1%, mientras que el retorno medio ofrecido en el mismo periodo por la categoría de productos que centran su universo de inversión en el mercado de deuda corporativa estadounidense es del 1,8%. La categoría de high yield también ha generado desde la subida de tipos una rentabilidad positiva, aunque inferior (0,9%). Resulta curioso observar cuál ha sido el comportamiento del high yield en este periodo. Ejerció su papel defensivo durante los 20 días posteriores al anuncio de Yellen, llegando a generar retornos del 3%, si bien el desplome registrado por el precio del petróleo desde principios de año (el peso del sector energético en el índice es del 15%) y la fuerte aversión al riesgo (cuyo efecto más visible ha sido el descalabro de las bolsas) redujo significativamente la rentabilidad del activo (ver gráfico 1: fuente Morningstar Direct).

En Europa la tendencia ha sido similar, aunque con rentabilidades mucho más exiguas. La categoría de fondos que mejores resultados han ofrecido durante las últimas cuatro semanas ha sido la que centra su universo de inversión en el mercado de deuda pública (0,03%). Las rentabilidades medias que arrojan los fondos de renta fija corporativa y high yield europeo han sido inferiores y negativas, concretamente del -0,3% y del -0,5%, respectivamente (ver gráfico 2: fuente Morningstar Direct). Los flujos que han huido hacia activos refugio han llevado las tires de los bonos gubernamentales core a niveles aún más bajos a ambos lados del Atlántico. Esto es lo que ha provocado el radical giro en el comportamiento de los diferentes segmentos de la renta fija en 2016 y lo que explica que los fondos de deuda soberana hayan sido los que mejores resultados hayan conseguido durante el último mes.

"El anuncio de la Fed, ampliamente anticipado y acompañado de un discurso muy acomodaticio en cuanto al ritmo de las siguientes subidas, no generó tensiones en la deuda pública a 10 años", explica Didier Saint-Georges, miembro del comité de inversiones de Carmignac. De hecho, lejos de tensionarse este segmento de mercado, se ha relajado como evidencia el hecho de que las tires se hayan reducido en las últimas semanas. Para Generali Investments, este comportamiento no resulta sorprendente. “Las recientes caídas del precio del petróleo implican que los efectos de base no disminuirán y que la posibilidad de que la inflación impulse al alza los tipos de interés core queda aún bastante lejos. De hecho, si los precios del crudo se mantienen en los niveles actuales, la inflación general caerá en los próximos meses tanto en la eurozona como en Estados Unidos”.

Según explican desde la gestora, dependiendo de cómo evolucionen los precios, podríamos volver a ver tasas de inflación negativas en la eurozona. “Además, si los temores macroeconómicos sobre China empeoran y acaban contagiando a los mercados financieros desarrollados, la recuperación económica podría estancarse. Vemos poco probable que estas cuestiones se resuelvan de la noche a la mañana, lo que limitará cualquier subida potencial de los tipos de interés de los bonos core, al menos a corto plazo”, afirman.

Y a partir de ahora, ¿qué comportamiento esperar?

“Muchos analistas han dedicado bastante tiempo a estudiar el momento en el que la Fed haría despegar los tipos, pero es probable que no se hayan empeñado lo suficiente en anticipar su trayectoria posterior. Quizá sea normal que, tras un período tan prolongado de tipos de interés al cero (y de múltiples programas de expansión cuantitativa en todo el mundo), se concite tanta atención en torno al primer banco central importante que endurece su política. Pero lo que de verdad importa es qué sucederá después. La previsión actual –según la cual se producirán únicamente dos subidas de 25 puntos básicos en 2016– es mucho más benigna que cualquiera de los recientes ciclos de subidas de tipos. Esta perspectiva anticipa que la Fed mantendrá su enfoque acomodaticio incluso mientras sube los tipos, y va unida al temor a que la ralentización en el resto del mundo persistirá”, asegura Andrew Chorlton, responsable de renta fija multisectorial americana de Schroders.

Las expectativas del mercado sobre la evolución futura de los tipos de interés en Estados Unidos son unas y las de la Reserva Federal otras. El gap que existe entre las estimaciones de la evolución de los tipos de la autoridad monetaria y las de los inversores es importante. El ritmo que descuenta el mercado es más lento del que prevé la Reserva Federal de Estados Unidos. Según Lucía Gutiérrez-Mellado, subdirectora de Estrategia de J.P.Morgan AM para Iberia, el cierre de ese diferencial entre las estimaciones del banco central y las expectativas de los inversores podría ser un factor desencadenante de volatilidad en los mercados. Pero en el actual escenario no parece lógico pensar en un entorno de política monetaria agresiva. "Es probable que con lo que está sucediendo en los mercados no se materialicen las cuatro subidas de tipos anticipadas por la autoridad monetaria", afirma la experta. Las subidas, por tanto, serían graduales, pero... ¿qué hay que entender por subidas graduales de los tipos de interés? También resulta interesante analizar retrospectivamente lo sucedido en momentos de subidas de tipos, sobre todo en lo que respecta a las duraciones de los ciclos y efectos históricos sobre yields y spreads.

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