“Encontrar valor no consiste en buscar bonos que tengan duraciones cada vez más largas. Eso sólo conlleva riesgos”. Esta observación es de Peter Bentley, gestor del BNY Mellon Absolute Return Bond Fund, un fondo que gestiona Insight para BNY Mellon que está calificado como Blockbuster Funds People.
El gestor declaraba en una entrevista a Funds People hace ocho meses que la elección de Donald Trump como presidente de EE.UU. aceleraría “la transición hacia un mercado de renta fija más tradicional respecto a lo que hemos visto en los últimos años”. Bentley admite que “ya se ha visto algo de normalización en el mercado de renta fija, y se ha revertido ligeramente”. La última muestra de normalización se produjo la semana pasada, cuando los mercados experimentaron una fuerte corrección que reflejaba el cambio de comunicación en la policía monetaria del BCE. En todo caso, el gestor observa que, en términos generales, “gran parte de las rentabilidades se están moviendo en rangos en lo que va de año”.
“Nuestro sesgo para el medio plazo sigue siendo negativo en duración, pero reconocemos que es mejor no hacerlo por razones tácticas en el corto plazo”, explica Bentley. El fondo puede invertir en una amplia variedad de instrumentos de renta fija, tanto mediante posiciones largas como cortas, con el objetivo de generar una rentabilidad del 3% a lo largo de un ciclo económico. Para construir posiciones, el equipo gestor analiza tres grupos de factores: momento, técnicos en el corto plazo y visión estratégica a doce meses. “Actualmente, nuestra visión estratégica sugiere un pequeño posicionamiento corto en duración. No obstante, hay razones técnicas y de momento que nos obligan a compensar este posicionamiento”, explica el experto.
Las previsiones actuales del equipo gestor difieren en más puntos del consenso de mercado. Por ejemplo, calculan que, según el vencimiento, la rentabilidad de los treasuries debería estar entre 40 y 50 puntos básicos más arriba. “El mercado está un poco demasiado relajado respecto al impacto de las subidas de tipos en EE.UU. No vemos una corrección dramática de los rendimientos, pero si una tendencia gradual al alza”, continúa el gestor. Por otra parte, mientras que el consenso prevé que la rentabilidad del bund a diez años se sitúe en el 0,5% en un año, el equipo de Insight ve más probable que alcance el 0,8% o el 0,9% en un año.
La conclusión de Bentley es que el entorno “es propicio para los activos de riesgo, pero siendo cuidadosos y selectivos con lo que compras, porque están caros”.
¿Dónde queda valor en renta fija?
Para Bentley, todavía existen tres áreas en el mercado de crédito que ofrezcan valor. Una de ellos está en la deuda financiera con grado de inversión, concretamente en bancos que muestren indicios de recuperación”. El gestor matiza que “se trata de historias muy específicas, porque la historia global de la recuperación de los balances de los bancos se ha terminado”. Entre los países donde todavía ve indicios de esa recuperación figuran Austria, Irlanda, Italia y España, “donde lo sucedido con el Popular revela que todavía está en marcha el proceso de saneamiento de los balances bancarios”.
El segundo lugar donde todavía queda valor es en la deuda de corta duración, con algunas acotaciones: “No queremos una gran exposición a deuda high yield, porque los diferenciales están bajos y no queremos estar comprando bonos de compañías bastante arriesgadas con una gran exposición a diferenciales y duración. Sin embargo, la rentabilidad que obtienes por invertir en bonos high yield de corta duración no es mucho menor que la que consigues por invertir en deuda high yield de mayor duración, y consigues un riesgo de impago más bajo”.
El último segmento que aún ofrece rendimientos atractivos es en el mercado de ABS, “particularmente en los bonos con tipos flotantes, porque no tienes exposición a riesgo de tipos”. En este caso, el número de oportunidades es más reducido, ya que Bentley constata que muchos inversores han explorado este terreno en los últimos años.
El gestor añade una cuarta área a las anteriores: “Si los diferenciales están extremadamente ajustados en algunas áreas, por supuesto esto también crea oportunidades para ponerse cortos en historias específicas”. Pone como ejemplo las oportunidades de arbitraje por fusiones y adquisiciones, que fue uno de los temas que más exploró el fondo a finales de 2016 especialmente en EE.UU., donde muchas compañías han hecho ingeniería contable al mejorar sus beneficios con la recompra de acciones. “Hemos dedicado tiempo a tratar de evitar las compañías que no se han endeudado, que son fuertes y que pensamos que pueden hacer algún movimiento, y hemos esperado a que reduzcan un poco la calidad de su balance para empezar a comprar su deuda en algún punto”, explica Bentley.
¿Qué esperar de aquí en adelante?
“En los próximos doce meses esperaríamos al menos otras dos subidas de tipos por parte de la Reserva Federal, hasta 1,75%. El gráfico de los puntos no es demasiado diferente de esta previsión”, comenta Bentley. En su opinión, no se trata tanto de calcular acertadamente cuántas subidas ejecutará la Fed, sino del impacto que tendrán sobre la economía estadounidense. Aquí vuelven a diferir las previsiones del equipo gestor con respecto al consenso: “El mercado dice que la Fed subirá los tipos dos veces más y habrá acabado, pero nosotros hemos analizado qué ha pasado históricamente y lo que hemos visto es que, una vez que tienes subidas de tipos el mercado en general se preocupa más y pone en precio una prima de riesgo. Eso es lo que esperamos que pase”. Asimismo, prevén que la reducción progresiva del balance del banco central tenga un impacto sobre el mercado estadounidense de hipotecas: “Los diferenciales están muy ajustados, en parte porque la Reserva Federal posee parte del mercado”.
En cuanto a los planes del BCE, la expectativa de Bentley es que aporte más detalles sobre su tapering en septiembre u octubre, en todo caso tras las elecciones alemanas. “La recuperación europea sigue bastante firme, por lo que podría ser posible que señalicen el inicio del tapering hasta alcanzar cero compras el año que viene. Estamos cautos respecto a esta decisión; es lo que quieren hacer, pero es probable que los mercados se preocupen por algo”, indica el experto. En cambio, descarta que el BCE introduzca modificaciones en la tasa de depósito, al menos este año. “Sí podría ser que la mejorase hasta niveles cercanos al cero el año que viene”.
