“Desafortunadamente para los inversores que buscan rentas, los periodos de represión financiera pueden durar décadas”


El año 2015 va a terminar posiblemente con el escenario más complejo para la renta fija de las últimas tres décadas. A pesar de esta complejidad reciente, la necesidad de rentas sigue siendo básica para los inversores, por lo que los expertos de Deutsche AWM se han planteado el reto de detectar las partes del mercado donde todavía quedan oportunidades para la generación de income, que han reflejado en el informe “El reto de la rentabilidad”. Su método para identificarlas parte de una visión panorámica sobre el universo de renta fija, poniendo en perspectiva el comportamiento de esta clase de activo en relación con su evolución histórica. Al hacerlo, llegan rápidamente a esta observación: “Los inversores orientados a las rentas afrontan en 2015 un mundo más complejo que el de las últimas décadas". 

A continuación, aportan un pequeño repaso a la evolución de la clase de activo acompañada por una serie de gráficos muy reveladores. El primero de ellos muestra por ejemplo la evolución de la deuda del Tesoro de EE.UU. desde 1871. El inversor puede constatar rápidamente que los treasuries cotizan muy cerca de su mínimo histórico. Además, se sitúa un 53% por debajo de su media de largo plazo (1871- 2014), que es del 4,6%. No es el único papel en condiciones anómalas: a lo largo de 2015 han entrado en terreno negativo los bonos de menor duración en Bélgica, Francia, Alemania, Holanda, Suecia, Suiza y Japón. 

Las anomalías también están presentes en la deuda corporativa. El siguiente gráfico muestra la compresión de los diferenciales de crédito a lo largo de la última década a través de la evolución de los índices Markit iTraxx 5y IG y HY y Markit CDX D5 IG. Se puede observar una tendencia bajista continuada desde 2012 que provocó que el pasado mes de junio los diferenciales tanto de la deuda con grado de inversión como high yield cotizaban por debajo de sus medias históricas en EE.UU. y Europa. 

A continuación, el equipo de expertos de Deutsche AWM realiza un caso práctico: ¿qué consecuencias ha traído esta caída generalizada de la rentabilidad a un inversor que hubiese invertido 100.000 euros en deuda soberana, corporativa y high yield europea? La tabla adjunta refleja las rentas que habría obtenido en cuatro periodos distintos: 1999, 2004, 2009 y hasta junio de 2015. Las diferencias son espectaculares; por ejemplo, quien hubiese invertido en 1999 y hubiese mantenido la inversión hasta 2015 verá que los índices que miden la evolución de la deuda soberana europea y la deuda corporativa han caído un 72% y un 78% respectivamente en el periodo estudiado, mientras que la renta generada por la deuda high yield se ha contraído un 55%. “La deuda corporativa high yield europea generó de media menos renta en la primera mitad de 2015 que la que generaron los bonos soberanos en 1999”, sentencian los autores del informe. 

Tendencias en otras clases de activos

A continuación, se analiza el comportamiento de otras clases de activos y se constata la caída generaliza de la capacidad para generar rentas en otras partes del mercado como la renta variable. “La reciente caída de rentabilidad se puede observar en todas las clases de activos (tradicionales o alternativos) y geografías”, comentan los expertos. Con el siguiente gráfico pretenden subrayar la convergencia de la caída de activos como la renta variable – a través del índice MSCI World-, el high yield europeo, la deuda corporativa con grado de inversión, renta fija global o activos alternativos como infraestructuras y real estate. 

Un análisis más pormenorizado de la rentabilidad que presentaban en junio de este año las categorías de renta variable global, renta fija, crédito, real estate e infraestructuras en el contexto de sus medias históricas de los últimos 15 años les lleva a concluir que “en todas las regiones y clases de activos, los niveles actuales de generación de rentas están cercanos a mínimos históricos recientes, salvo la rentabilidad por dividendo, que más bien está evolucionando hacia su media de largo plazo”. En opinión de los autores del informe, “este resultado es bastante interesante y veremos si una rentabilidad por dividendo tan convincente en términos relativos se traduce en términos ajustados al riesgo”. 

Conclusiones

A la luz de todos estos datos, la conclusión a la que llega el equipo de Deutsche AWM es muy clara: “Las recientes caídas de la rentabilidad en renta fija y renta variable no son simplemente un resultado de las fuerzas del mercado. También reflejan los cambios en las políticas públicas desde la crisis financiera de 2008/ 2009”. Los expertos sacan a colación el término ‘represión financiera’, introducido en los 70 por los economistas Ronald McKinnon y Edward Shaw, que se emplea para describir las medidas tomadas por los gobiernos para controlar las fuentes fiscales y restringir la competición en el sector financiero. 

“Los síntomas de una política de represión financiera incluyen tipos de interés reprimidos (y usualmente por debajo de la inflación), techos a tipos de interés, ahorros forzosos en renta fija (por ejemplo a través de nuevas regulaciones bancarias), políticas de préstamo directo, control del tipo de cambio e impuestos a transacciones financieras. La imposición post crisis de tipos de interés cero o cerca de cero, políticas de expansión cuantitativa y ahorros forzosos en renta fija pueden todos ser vistos como síntomas de represión financiera”, resumen. 

¿Qué implican estas reflexiones para los ahorradores? “Desafortunadamente para los inversores que buscan rentas, los periodos de represión financiera pueden durar décadas”, responden desde la gestora alemana. Se basan en el precedente histórico del periodo de la pos guerra tras la II Guerra Mundial, estudiado por las economistas Carmen Reinhart y Belen Sbrancia: este periodo estuvo caracterizado por los tipos de interés reales negativos sobre los depósitos y duró 35 años. Dio paso a un periodo sostenido de tipos de interés al alza entre 1981 y 2009 y, según ambas economistas, “los tipos de interés reales de las economías avanzadas volvieron hacia territorio negativo desde 2010 en adelante”. 

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