La diversificación de la cartera de inversión es fundamental, pero se ha vuelto más difícil con los bajos tipos de interés y el mayor riesgo macroeconómico, especialmente porque han aumentado las correlaciones entre activos. De manera que conviene una construcción de carteras más sofisticada. “En la cartera dinámica de primas de riesgo de nuestras estrategias de rentabilidad absoluta intentamos que la contribución al riesgo de cada activo sea equivalente. En concreto tenemos en cuenta el riesgo extremo, igualando el valor de pérdida máxima condicional y atendiendo al aumento de las correlaciones en tiempos de estrés, otorgando mayor peso a observaciones más recientes”, asegura Carlos Ontaneda.
Según explica el director de multiactivos y rentabilidad absoluta de Pictet AM, de esa manera se tiende a incrementar el exceso de rentabilidad por riesgo asumido, tratando de limitar grandes pérdidas. “Esto es útil incluso para gestores top-down y selectores de acciones”, afirma. “Además añadimos una cartera alfa, como fuente adicional de rentabilidad independiente. Su correlación con nuestra cartera de primas de riesgo debe ser cero o ligeramente negativa y contribuir de manera positiva a la rentabilidad. Para ello extraemos la habilidad de gestores probados de Pictet AM, mediante la venta de futuros sobre cada correspondiente índice”.
Ello se ha mostrado especialmente útil cuando los mercados van muy mal, como constatamos en la crisis de 2008. De hecho, consideramos el alfa como una clase de activos, generalmente de baja volatilidad, con elevado peso para tener impacto.
Es un periodo difícil para la inversión
Los tipos de interés nominales y reales de los bonos del gobierno de Estados Unidos están en niveles muy bajos, cero o negativos, frente a la media desde 1960. “Es una situación extraordinaria, especialmente teniendo en cuenta que la rentabilidad típica esperada de un inversor puede ser 5% anual en términos reales. De manera que, para alcanzar tal rentabilidad, hay que introducir primas de riesgo. Pero actualmente la rentabilidad real de los bonos a diez años de Estados Unidos es negativa y en estos periodos, históricamente, las rentabilidades reales también son negativas en acciones y en deuda empresarial de alta rentabilidad, atribuible a las dificultades macro económicas, además de la percepción de riesgo económico”.
De hecho, los últimos cinco años se ha incrementado mucho la volatilidad del crecimiento nominal del PIB mundial, hasta niveles de la crisis de los años 70. Una lectura parecida proporciona la evolución de la volatilidad de la producción industrial de Estados Unidos. “Además la correlación media entre acciones y bonos, en periodos de diez años, ha sido siempre positiva en Estados Unidos en un siglo, menos en la década de 2000 y lo que llevamos de la de 2010. Ello es atribuible a la nueva política monetaria laxa de la Reserva Federal, antes no posible por la falta de capacidad para expandir la masa monetaria. De manera que no parece conveniente incrementar la cartera con primas de riesgo, pues se podrían producir pérdidas importantes”.
Ha aumentado mucho la correlación entre clases de activos
Por otra parte, el experto reconoce que podrían incrementar las clases de activos si la correlación entre ellos sea baja. “El problema es que, desde la segunda parte de la década de 2000, especialmente desde la crisis de 2008, ha aumentado mucho la correlación, especialmente de materias primas y divisas con acciones. También podemos gestionar el momento de la inversión. Ahora bien, por ejemplo, aunque sabemos que las rentabilidades de los bonos a largo plazo deben subir, resulta difícil prever cuando, especialmente porque las medidas extraordinarias de política monetaria pueden durar bastante tiempo o cambiar, con un componente político poco previsible”.
De manera que conviene centrarse más en riesgos que en rentabilidades. “Hay que tener en cuenta que entre las principales clases de activos la rentabilidad en un año es un pobre predictor de la rentabilidad del año siguiente. Sin embargo, los riesgos son bastante más persistentes, pues la correlación entre activos y volatilidades varía poco de año a año. Recientemente, en 2012 la renta variable mundial, deuda pública, deuda empresarial, dólar o inversión alternativa han mostrado rentabilidades del 15,5% a menos 0,6%. Sin embargo, la volatilidad, tras las acciones, ha sido más alta en deuda pública en dólares y dólar”.
Además, aunque no sabemos con precisión cuándo comienzan y terminan los ciclos si es conocido el comportamiento de las clases de activos a lo largo de las fases de recesión-expansión. De hecho sabemos que al comienzo de una recesión la deuda pública sólo proporciona de media 0,6% de rentabilidad, mientras las materias primas llegan a subir 14%. En cambio, en la fase final de recesión las materias primas llegan a bajar 24%. Además en una cartera diversificada por tipos de activos la aportación de crédito grado de inversión es muy marginal si ya se cuenta con deuda de alta rentabilidad.