Muchos observan con estupefacción cómo los mercados continúan hostigando a España a pesar de las medidas adoptadas y del anuncio del rescate del sector bancario. Además, a falta de conocer la cantidad necesaria para la recapitalización bancaria y las condiciones del rescate, existe cierta incertidumbre sobre el impacto que tendrá sobre la demanda de la deuda y sobre el conjunto de la economía.
En el peor escenario, una línea de crédito de 100.000 millones –que representaría aproximadamente en torno al 9,5% del PIB– implica que el ratio de Deuda/PIB previsto para 2012 se sitúe ligeramente por debajo de la media de la zona euro (88,5% frente al 89,9% de la eurozona según estimaciones del FMI). Por consiguiente, el nivel en sí mismo no resulta preocupante aunque sí la evolución experimentada. No hay que olvidar que en sólo 12 meses el ratio de Deuda se podría incrementar –bajo la hipótesis de un rescate de 100.000 millones– en 20 puntos de PIB.
Por otro lado, la mayor carga que soportará el Estado por los intereses del rescate no debería representar un esfuerzo extra de ajuste presupuestario si el proceso de restructuración de las entidades se realiza adecuadamente permitiendo pagar al FROB un sobreprecio respecto al interés de Bruselas.
Sin embargo, en nuestra opinión, el principal riesgo para España es que el deterioro en sus condiciones macroeconómicas dificulte más aún el proceso de consolidación fiscal cumpliendo la reducción de la Deuda en 1/20 cada año según lo previsto por el Fiscal Compact. De hecho, la dificultad de conseguir tanto el objetivo de estabilización de la Deuda como de consolidación fiscal (convergencia al 60% de la Deuda / PIB y déficit estructural no superior al 0,5%) son dos aspectos que explican parte de la situación actual de estrés que sufre el mercado de Deuda Pública española. Para atajar esta tensión, desde Arcano pensamos que es necesario realizar avances en tres aspectos fundamentales para restablecer la confianza de los inversores en nuestro país.
En primer lugar, es importante implementar políticas de crecimiento que minimicen los actuales riesgos macroeconómicos y permitan una mayor aceleración potencial de la economía. Para conseguirlo será necesario combinar el estímulo externo de un pacto de crecimiento en la eurozona con la aplicación de medidas estructurales internas. La cumbre de jefes de Estado del próximo 28 y 29 de junio será clave, ya que un aspecto importante de su agenda será la discusión sobre un “growth compact” para la zona euro.
En segundo lugar, en nuestra opinión es conveniente hacer efectiva la disciplina presupuestaria de las comunidades autónomas. Este aspecto es una preocupación principal ya que 2/3 partes del déficit presupuestario de 2011 se debió a los desfases en las cuentas de las distintas regiones. En España, el 72% del esfuerzo presupuestario se concentra en cinco Comunidades Autónomas (Madrid, Castilla la Mancha, Andalucía, Valencia y Cataluña) lo que significa que una desviación significativa de unas pocas es difícilmente compensada con la disciplina presupuestaria de la mayoría. La tarea no es sencilla teniendo en cuenta que cuatro de las cinco comunidades de peso deben reducir en más de un 50% sus desequilibrios para alcanzar el objetivo de déficit del 1,5% para este ejercicio.
En tercer y último lugar, nuestra recomendación es establecer un sistema de mutualización de la Deuda que aporte la confianza de conseguir la consolidación fiscal y, al mismo tiempo, permita aplicar una austeridad controlada que no estrangule el crecimiento de las economías más endeudadas. En este sentido, si bien Alemania ha mostrado su reticencia a la emisión de eurobonos, sí parece tener una postura más abierta a la posibilidad de un European Redemption Fund. El principal beneficiario de este vehículo de mutualización, por la mayor reducción entre sus miembros en su objetivo de superávit primario, sería Italia. De nuevo, la cumbre del 28 y 29 de junio será determinante para identificar las posibilidades reales de una mutualización de la deuda.