Consecuencias para España de la crisis griega


Es una de las grandes preguntas que se hacen los inversores. ¿Cómo puede afectar la crisis griega a España? Teniendo en cuenta la incertidumbre que existe en torno al país heleno, no se trata de una cuestión fácil de responder. Sin embargo, existen algunos aspectos que conviene tener en cuenta y que se pueden ir analizando. El primero y más inmediato hace referencia a la propia evolución de los mercados. Aquí no hay ninguna duda de que la crisis griega ha provocado un notable repunte del riesgo-país, con un importante ensanchamiento de la prima de riesgo española, que hoy se sitúa en torno a los 160 puntos básicos, frente a los 120 puntos a los que había terminado la semana pasada. Esta ampliación del spread ha sido motivada por dos factores: subida de la tir del bono español a 10 años y bajada de la tir del bund como consecuencia del ‘fly to quality’.

Como primera conclusión se podría decir que el riesgo España ha aumentado. Es, en todo caso, un comportamiento similar al registrado por la deuda pública de Italia o Portugal. En renta variable el impacto también es fácilmente cuantificable. La bolsa española sufrió el pasado lunes una fuerte corrección del 4,5% en lo que supuso la mayor caída del Ibex 35 en los últimos tres años, siendo las entidades financieras las principales damnificadas. Es, en todo caso, un comportamiento en línea con el registrado por el resto de Europa. “La incertidumbre perjudica a todos. Y a los países periféricos, más. Depende de la clase política europea limitar esta incertidumbre. A corto plazo lo veo un riesgo limitado. Me inquieta mucho más a medio plazo en una fase bajista del ciclo económico”, reconoce José Luis Martínez Campuzano, estratega jefe de Citigroup.

De lo que no hay ninguna duda es de que la probabilidad de que Grecia diga adiós al euro han aumentado significativamente. ¿Qué sucedería en caso de Grexit? Según Fabrio Riccelli, gestor del FF Iberia Fund, "el primer impacto económico sería muy limitado, pues el país representa menos del 2% del PIB de la eurozona. La mayor parte de la deuda externa griega la tienen instituciones gubernamentales, más que inversores privados, y los sectores corporativos y financieros en Europa han reducido significativamente su exposición a Grecia en los últimos años. El comercio entre la eurozona y Grecia también es relativamente pequeño. Ante este panorama, creo que los efectos de un posible contagio serán limitados”, asegura. Otra cuestión es el impacto secundario, mucho más difícil de predecir, según el gestor de Fidelity Worldwide Investment.

“Tal y como estamos viendo, es muy posible que la incertidumbre incremente la prima de riesgo, al menos a corto plazo, lo cual seguramente tendrá un impacto en el rendimiento de los bonos periféricos. Sin embargo, dada la recapitalización y reformas que ya han tenido lugar en los bancos españoles y portugueses, y el hecho de que ambos países se encuentran bien encaminados hacia una reducción de la deuda gubernamental sobre el PIB en los próximos 12 meses -suponiendo que la tasa de crecimiento del PIB permanezca constante-, pienso que el riesgo para la península ibérica (aparte del incremento inicial de la prima de riesgo) será limitado”. Según el experto, la parte positiva para España es que “las consecuencias para Grecia podrían hacer que los votantes españoles sean más cuidadosos en lo que votan en las elecciones generales de noviembre”.

¿Y cuáles podrían ser las consecuencias para la eurozona?

Según Julien-Pierre Nouen, economista y estratega de Lazard, será bastante limitado. “La demanda griega de bienes de la zona euro caería con fuerza pero el PIB griego solo representa un 1,8% del PIB de la zona euro. La exposición al sector bancario de la zona euro es mucho más limitada que antes. Faltaría la exposición directa de los Estados de la zona euro que han prestado a Grecia: el importe acumulado de los préstamos bilaterales, de los préstamos a través del FESF y las obligaciones poseídas por el BCE alcanzan 200.000 millones de euros. Una salida de la zona euro haría que el reembolso del mismo fuera poco probable, lo que supondría una pérdida de alrededor del 2% del PIB de la zona euro. Para el FESF, se activarían las garantías de los gobiernos. Finalmente quedaría la exposición del Eurosistema y el BCE: los balances Target2 se situaban en 100.000 millones a finales de mayo”.

Sin embargo, el experto considera que este importe no representaría las pérdidas totales. “Parte de los préstamos del BCE se realizan en el marco de las operaciones clásicas de refinanciación ya que son colateralizadas por obligaciones del FESF. Del mismo modo, la ELA está colateralizada por obligaciones griegas con una quita importante. Aunque no podemos cifrar exactamente el importe de las posibles pérdidas, teniendo en cuenta el escenario sobre la evolución del cambio y tipos, no debería suponer más del 2,5% del PIB de la zona euro. Tras la fuerte reducción de las exposiciones bancarias al país, el principal canal de contagio es el de los diferenciales pero el mecanismo europeo de estabilidad ya está en marcha y el BCE posee las herramientas y la legitimidad jurídica (desde el último juicio de la CEJ) para intervenir con el objetivo de apagar el incendio”.

Análisis del sistema financiero español

Como se mencionaba anteriormente, uno de los sectores más castigados del Ibex 35 ha sido el financiero. En este sentido, Ignacio Méndez, director de Análisis de Mirabaud Securities en España, ha hecho un análisis sobre la ‘normalización’ del coste del riesgo de la banca española. Según él, el mercado espera un fuerte crecimiento de beneficios gracias a una fuerte caída de las provisiones. “En los próximos tres ejercicios el consenso prevé que el sector financiero básicamente duplique su beneficio neto; aunque se espera cierto crecimiento de ingresos y de beneficio antes de provisiones, el grueso del    incremento  procede de una caída de las provisiones. Las entidades financieras señalan que esperan una normalización progresiva del coste del riesgo del crédito en los próximos tres años hasta niveles que van desde los 50 puntos básicos hasta los 70”.

Lo que, según Méndez, no es fácil de argumentar es el concepto de ‘normalización’ del coste del riesgo. “El coste del riesgo del crédito medio de los últimos 20 años del sistema financiero ha sido de 160 puntos básicos, casi el triple de lo que actualmente las entidades estipulan como cifra ‘normalizada’. Pero la realidad es que ni los años previos a la crisis hubo un coste de riesgo de crédito en esos niveles. Es cierto que, justo después de una crisis, las provisiones podrían ser más bajas de lo habitual pero lo que de ninguna manera se puede argumentar es que esos niveles de provisiones sean los normalizados”. En su opinión, los futuros cambios regulatorios dan poca visibilidad a la caída de provisiones. “El Banco de España quiere abordar una reforma del sistema de provisiones en los próximos años. Según parece, el principal cambio se basaría en dejar de utilizar el concepto de pérdida incurrida y pasar a utilizar el de pérdida esperada, donde sería lógico pensar que la historia pasada tendría mucho que decir”.

A su juicio, las cotizaciones de los bancos sólo se sostienen con unos niveles de provisiones anormalmente bajos. “Si los bancos españoles lograsen cumplir expectativas de beneficios se puede argumentar que no estarían especialmente caros; en 2016 estarían cotizando básicamente a los mismos múltiplos que cotiza el sector bancario europeo en el entorno de las 11x. Pero, si el coste del riesgo estuviese en los entorno de los 100 puntos básicos de forma sostenida, nos encontramos que el sector bancario español, especialmente la banca doméstica, cotizaría a unos múltiplos difícilmente justificables. Aunque, si los bancos han dicho que el coste del riesgo del crédito normalizado está entre 50 y 70 puntos ¿quién les va a llevar la contraria?....”, se pregunta.

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