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Comparativa entre fondos cotizados en bolsa (ETFs) y fondos de gestión activa


En la actualidad, los mercados de ETFs, además de presentar un gran tamaño y abundante liquidez, reaccionan más rápidamente que antes, gracias a la rapidez y eficacia con las que se difunde ahora la información de mercado. Ello, unido a la mayor competencia existente, complica la tarea de seleccionar valores capaces de rendir por encima del mercado. En promedio, menos de la mitad de los gestores activos superan a sus índices de referencia, principalmente por el efecto de las comisiones de gestión que aplican sus fondos. Con sus estrategias activas, estos gestores han de ser capaces de generar una alfa media anual de al menos un 1,0%-1,5% para poder igualar en rentabilidad a sus índices de referencia. Por su parte, los ETFs aplican comisiones de tan solo un 0,15%. Esta disparidad de comisiones resulta significativa, especialmente si atendemos a su efecto combinado a lo largo de varios años.

Sin embargo, este argumento deja de lado otros importantes beneficios de la gestión activa. Los próximos años traerán consigo importantes cambios y retos para una Europa castigada por un bajo crecimiento económico (aunque crecimiento, al fin y al cabo) y el incremento de la presión fiscal necesario para reducir el endeudamiento público. Los fuertes se harán más fuertes y los débiles más débiles (o incluso desaparecerán). Los fondos que replican índices no distinguen entre ambos grupos, a diferencia de los fondos que seleccionan valores, que sí lo hacen y de forma activa.

Los sectores financiero y de suministros públicos ejemplifican bien este extremo. Aunque tradicionalmente los inversores han comprado valores de compañías de suministros públicos por su naturaleza defensiva, su rentabilidad del -11.,7% en 2011 poco tiene ahora de defensiva. El sector está muy endeudado y es poco probable que pueda crecer de forma significativa en los próximos años. Además, muchas de estas compañías, por tratarse de un blanco tributario fácil dada su escasa movilidad, soportarán previsiblemente una mayor carga fiscal ante la necesidad de los Gobiernos de incrementar su recaudación fiscal. Debe tenerse presente que los fondos que replican índices, a diferencia de los que seleccionan valores, se ven forzados a invertir en este sector.

El sector financiero continúa representando alrededor de un 20% de los índices de mercado generales. Los bancos siguen de capa caída y necesitarán años para corregir los desequilibrios de sus balances. Por ello, es probable que dentro de diez años el peso de este sector en el conjunto del mercado se haya reducido, convirtiéndose así en una opción de inversión menos atractiva para la próxima década.

Por supuesto, habrá momentos en que resulte provechoso invertir a corto plazo en determinados valores financieros o de suministros públicos. En teoría, los gestores que seleccionan valores podrán identificar esos momentos e incorporar de forma táctica dichos valores en sus carteras.

Nos preocupa asimismo la estructura de algunos ETFs y la regulación relativamente poco desarrollada del sector. Varios de estos fondos pasivos han puesto de relieve la dificultad que entraña replicar de forma exacta a un índice cuyas ponderaciones subyacentes no dejan de variar. Este error de seguimiento no resulta siempre apreciable a primera vista. Asimismo, la transparencia de estos fondos es mejorable y los límites aplicables a las garantías de ETFs sintéticos (tipo de inversión que emula la trayectoria de un fondo cotizado en bolsa mediante el empleo de derivados, como swaps) son muy laxos. La normativa actual permite aportar en garantía un amplio abanico de activos sin considerar apenas su nivel de correlación con el ETF subyacente. Ello sucedería, por ejemplo, cuando se respalda un ETF de renta variable en EE.UU. con valores de deuda pública francesa. Aunque en condiciones de mercado normales esto no debería constituir un problema, en contextos de extrema iliquidez (bastante probables hoy en día) sí que podría serlo, y además importante. Comparemos lo anterior con la operativa de un gestor activo que compra acciones ordinarias y las entrega en depósito a una entidad depositaria para que las custodie segregadamente de otros activos. El inversor sabrá en todo momento qué valores posee el fondo y dónde los tiene depositados, dotándose así al proceso de una simplicidad extremadamente valiosa en contextos de tensión en los mercados.

Los defensores de los ETFs aducirán también que estos fondos entrañan un riesgo menor por su amplia diversificación. Esto es un error. De hecho, en 2008, cuando todos los activos de riesgo presentaban una correlación total entre sí, dicha diversificación no significaba nada. El riesgo real estaba en los bancos y en si se mantenían o no en cartera. Mientras que los ETFs que replican índices se veían forzados a mantener valores financieros (alrededor de un 25% de su inversión total), los gestores activos podían todavía optar por dejarlos fuera de sus carteras.

Por ultimo, algunos gestores de selección de valores sí que han demostrado estar a la altura. A pesar de que los fondos de gestión activa han registrado por lo general rentabilidades inferiores a las del mercado en su conjunto (y a las de sus homólogos ETF), existe una serie de gestores que han sabido generar valor a largo plazo para sus clientes. Los inversores que sean capaces de familiarizarse con el enfoque empleado por estos fondos encontrarán sin duda muy provechoso el pragmatismo que estos gestores activos despliegan en las diferentes coyunturas del mercado.

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