Ramón Verástegui, jefe de la mesa de ingeniería financiera y estratégia de renta variable de Société Générale para Estados Unidos y America Latina, ha analizado durante los últimos 3 años las mejores coberturas que existen sobre los eventos de riesgos extremos en los mercados.
Las conclusiones son sorprendentes. Verástegui y su equipo han observado que durante los últimos 30 años, el mercado de renta variable ha sufrido 21 veces una caída de más de un 20% debido a riesgos extremos. Entre ellos, podemos encontrar acontecimientos como la crisis del Golfo en 1990, la crisis asiática de divisas de julio de 1997, el acto terrorista de septiembre de 2001, la caída de Lehman Brothers en 2008 o, sin ir más lejos, la crisis de deuda que el mercado sufrió en abril de 2010 debido a la situación crítica de Grecia.
Estadísticamente estos eventos son mucho más frecuentes que lo que el mercado tiende a pensar y la primera conclusión a extraer es que debido a estas caídas y a la cada vez mayor globalización de los mercados, estos sucesos crean un contagio inevitable al resto del mercado global. En las 21 crisis analizadas, todos los mercados se vieron afectados y, por tanto, la correlación durante esos eventos de los distintos tipos de activos se incrementó al igual que lo hizo la volatilidad. Esto implica que a pesar de tener una cartera bien diversificada, si hay un shock externo, incluso en mercados diferentes al que se está invertido, la cartera se verá afectada. “Los grandes fondos que invierten en diferentes tipos de activos para diversificar sus posiciones pierden toda ella cuando ocurre en este tipo de eventos. Como los activos caen a la vez, la volatilidad de todos ellos aumenta. La cartera diversificada pasa a estar correlacionada y, por tanto, la volatilidad de la cartera aumenta drásticamente” comenta Verástegui.
En Estados Unidos desde hace un par de años existe un debate extenso sobre si estos modelos basados en correlación son los adecuados, especialmente cuando el mercado sufre un ‘shock’ de estas características. Debido a esto, el equipo de Société Générale ha estudiado cuáles son las estrategias de hedge más adecuadas para este tipo de casos. “Ya que habitualmente la volatilidad aumenta en colapsos de mercado, sugerimos que las estrategias basadas en una exposición directa a la volatilidad son las que de forma sistemática dan mayor eficiencia al mejor precio”, y continua diciendo, “la liquidez del mercado de volatilidad se ha incrementado enormemente en los últimos años; esto hace que la volatilidad se esté convirtiendo en sí misma en un tipo de activo independiente”.
Otra parte a destacar del estudio llevado a cabo por el equipo de Verástegui son las coberturas que el mercado ha utilizado cuando se han sufrido situaciones extremas. Normalmente los flujos han ido hacia el oro, dólares y bonos del Tesoro norteamericano. Si se escoge el metal precioso se aprecia que solamente ha subido en un 43% de los casos, el dólar en un 57% y el Tesoro americano en un 67%. Por tanto, los datos desmitifican al oro como valor refugio ya que solamente da resultado en menos de la mitad de los casos. Y segundo, “en un entorno de volatilidad de grandes diferenciales casi sube en el 100% de los casos. El VIX es el instrumento que sirve como referencia de la volatilidad en el mercado de renta variable y podemos observar que subió en todos los casos”, explica Verástegui. “El VIX se comercializa a través de su mercado de futuros aunque la iniciativa mas liquida son las opciones sobre el VIX. Estas además permiten diseñar las estrategias de cobertura con rendimientos y eficiencias mayores que otras coberturas clásicas”.
El equipo de Société Générale ha analizado las estrategias de volatilidad sistemáticas que existen para hacer coberturas y que incluyen las opciones normales comparadas con swaps de varianza, futuros, indices y opciones sobre VIX. El equipo descubrió que la cobertura más eficiente para cubrirse de riesgos extremos esta basada en la compra de opciones Call sobre VIX. Esta transacción se está convirtiendo en EEUU en una de los más populares para ciertos hedge funds y fondos de pensiones (especializados en crédito, macro global, volatilidades, renta variable y ‘long-short’).
La estrategia basada en un Call Spread 1x2, explica Ramón Verástegui, “surge porque el inversor busca estar “largo” del VIX, por lo que comprar una opción Call pero, como debe pagar una prima antes de la transacción, al ser una estrategia sistemática tiene un coste elevado”. La solución es la combinación de Calls cuyo precio inicial de entrada es mínimo: “la compra del Call se financia a través de la venta de un Call Spread.”, explica. De ahí su nombre “1x2”: en total se vende un call para financiar la compra de dos “out of the money”. Por tanto si el VIX sube se consiguen ganancias y con la estrategia permite tener una exposición positiva del futuro, de la volatilidad y del ‘skew’ del VIX, que son las tres variables que aumentan en el caso de un colapso del mercado. La ventaja de la estrategia es que el coste se abarata y permite tener cobertura sin nuevas inversiones, y al ser opciones listadas, no existe riesgo de contraparte, lo cual es muy relevante en situaciones de riesgo extremo, como se observo en la crisis del 2008. El punto débil de la estrategia es que requiere una actualización dinámica mensual.
La mesa que dirige Verástegui en Société Générale se ocupa de diseñar y optimizar las estrategias de cobertura y dar servicios a clientes que quieran implementar esta estrategia. A la vez también se facilitan cotizaciones para que la transacción se haga a través de ellos y apuntilla, “en España ya hemos recibido, a través de nuestra mesa de flow, intereses en esta estrategia, provenientes de clientes sofisticados. Esperamos, en breve, aumentar el número de clientes interesados en la misma”.