¿Cómo gestionar renta fija en el actual entorno de mercado? El modus operandi de Jim Cielinski


¿Cómo generan rentabilidades los inversores de renta fija en el entorno actual? Durante los últimos 20 años, los mercados de renta fija han ofrecido excelentes rentabilidades a los inversores, ya que los rendimientos de la deuda pública han disminuido para reflejar los bajos tipos de interés y la caída de la inflación, especialmente desde la crisis financiera de 2008. En el futuro, es probable que las posibles rentabilidades se vean limitadas por el nivel extremadamente bajo de los rendimientos ofrecidos actualmente, especialmente los de la deuda pública, asegura Martin Harvey, gestor junto con Jim Cielinski (en la imagen) del Threadneedle (Lux) Global Opportunities Bond Fund.

Según explica, tradicionalmente, los inversores en renta fija que trataban de mejorar las rentabilidades podían dirigirse a los mercados de crédito, pero los diferenciales de crédito también se han reducido considerablemente. “La política de los bancos centrales sigue respaldando la reducción de los rendimientos y los diferenciales, pero las turbulencias observadas por la reducción gradual del programa de expansión cuantitativa de 2013 muestra lo que puede suceder si el mercado percibe un cambio radical en dicha política. En este entorno, los fondos de renta fija con posiciones únicamente largas que se comparan con un índice muestran un enorme riesgo inherente de tipos de interés, con un perfil de rentabilidad asimétrico”. La pregunta, por tanto, es… ¿cómo pueden generar alfa los inversores en renta fija?

Harvey indica que los índices de referencia de bonos con posiciones únicamente largas cuentan con una beta de tipos de interés (deuda pública) o beta del crédito (deuda corporativa). La gestión activa de estos fondos conllevará ajustes de estas características en torno al índice de referencia, añadiendo alfa a la beta inherente. Por ejemplo, un gestor de fondos de deuda pública preocupado por la subida de los tipos podría reducir su exposición al riesgo de tipos de interés, pero es probable que se mantenga una parte considerable debido a la naturaleza del fondo”. Los fondos de rentabilidad absoluta de Threadneedle se gestionan con respecto a un índice de referencia líquido, lo que supone que empiezan con una tabla rasa y –según Harvey- les permite adoptar una posición activa en alguna de estas áreas de riesgo sin estar obligados a ello.

“Asimismo, la flexibilidad que ofrecen los instrumentos derivados nos permite beneficiarnos del incremento de los rendimientos o de los diferenciales de crédito según convenga, algo muy valioso cuando los rendimientos y los diferenciales caen a niveles bajos. Creemos que los inversores deben tener una visión integral de la forma de invertir en renta fija”. Concretamente, el gestor de Threadneedle cita tres puntos: 

1) Es importante que puedan generar alfa independientemente de la beta para mejorar las rentabilidades, lo que pone especial énfasis en las aptitudes del gestor.

2) La diversificación de la cartera es fundamental. Uno de los mayores errores que pueden cometer los inversores en renta fija es confiar en una o dos grandes opciones macro direccionales, ya que tristemente resulta difícil acertar con estas. Si salen mal, su coste (es decir, el coste de la salida de la posición) puede amplificarse por los problemas de liquidez en los grandes fondos de renta fija, especialmente si el resto del mercado conoce sus posiciones.

3) Cuando los rendimientos de los bonos y los diferenciales de crédito son bajos, las inversiones con una gran cantidad de beta de tipos de interés o beta de crédito muestran un riesgo asimétrico. Por tanto, recomendaríamos a los inversores que sopesen estrategias con una mayor flexibilidad que puedan emplear de forma más eficiente el riesgo relacionado con los mercados de renta fija.

Posicionamiento actual y estrategia del fondo

El Threadneedle (Lux) Global Opportunities Bond Fund está posicionado en distintos niveles. El objetivo es asegurar una subida de los rendimientos de la deuda durante 2014, lo que se ha puesto de manifiesto con los futuros sobre bonos y swaps, principalmente en Japón, Alemania y EE. UU. “Redujimos nuestra exposición en EE. UU. a principios de octubre debido a factores de gestión del riesgo, ya que se produjo una caída de los rendimientos. Desde el punto de vista relativo, nos decantamos por los mercados de deuda de Nueva Zelanda y determinados mercados emergentes locales como México, frente a los de Australia y EE. UU. Este posicionamiento se expresa mediante futuros sobre bonos y swaps de tipos de interés”.

En el mercado de divisas, en el equipo combinan varias posiciones estratégicas, aprovechando las anomalías de las valoraciones a largo plazo, con posiciones tácticas apuntaladas por las tendencias a corto plazo. “En 2014, el elemento estratégico de la cartera se ha decantado por el dólar estadounidense frente a las divisas de las materias primas, como el dólar australiano y el neozelandés. El empleo de otras posiciones, como las del yen japonés y la libra esterlina, ha sido más táctico”.

Por lo que respecta a los valores concretos, las posiciones en bonos en efectivo tienden a ser relativamente estables a lo largo del tiempo. “Por ejemplo, mantenemos una cartera diversificada de deuda pública y privada con calificación investment grade y de alto rendimiento que representa las mejores ideas de los respectivos equipos. A continuación, empleamos contratos de derivados provistos de liquidez para cubrir el riesgo de tipos de interés y de mercado en los valores subyacentes, lo que nos permite aislar el potencial de rentabilidad específico de dichas entidades. Con esta medida, se reducen los costes operativos asociados a la compra o venta de bonos en efectivo para ajustar la exposición general al mercado y permite que el fondo pueda mantener sus opciones preferidas pese a tener una perspectiva negativa del sector”.

Durante 2014, en el equipo han pasado a cubrir no solo el riesgo de mercado o las posiciones en valores subyacentes, sino que también han adoptado una posición claramente negativa en el crédito corporativo con calificación investment grade. “Todo ello frente a una exposición positiva al mercado de alto rendimiento, en el que vemos margen de mejora de la rentabilidad después de un comportamiento desigual en lo que va de año. Tras las turbulencias de mediados de 2013, incrementamos nuestra exposición a la deuda de los mercados emergentes denominada en dólares estadounidenses, pero recientemente hemos reasignado activos a la deuda local de mercados de gran calidad, como México y Colombia”.

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