¿Cómo afecta la corrección de la renta fija a la deuda española, italiana y alemana?


Tras las últimas ventas, los bonos a diez años de Italia y España han vuelto a superar la barrera del 2%, para situarse en torno al 2,3% en ambos casos. Para Olivier de Larouzière, responsable de tipos de interés para NAM (filial de Natixis Global AM) y gestor del Natixis Souverains Euro, podría someter a una dura revisión el caso de inversión para los bonos españoles si sigue incrementándose la incertidumbre política: “Si veo una fuerte probabilidad de que el diferencial de los bonos españoles contra el bund se incremente a 200 puntos básicos o más, reaccionaremos y venderemos todo lo que tenemos, sin limitaciones”, ha señalado el experto a Citywire. En una entrevista reciente con Funds People, de Larouzière había declarado que la prima de riesgo española debería situarse entre los 50 y los 70 puntos básicos frente al bund alemán (ahora está en torno a los 140 puntos). 

El gestor ha estado invirtiendo en deuda periférica, principalmente italiana y española, hasta el punto de que ambas referencias suponen un 57,3% de la cartera del fondo a su cargo. Otro de los factores por los que podría cambiar el posicionamiento sería por el incremento del riesgo político: “Hemos visto los resultados de las elecciones municipales y han sido un shock. Para las elecciones generales a final de año, de lo que estamos seguros es de que habrá una situación compleja, porque lo más probable es que haya necesidad de una coalición, y eso conlleva incertidumbre”. El equipo de tipos de interés de NAM ha cifrado el máximo nivel de incertidumbre del país en un ensanche del diferencial de entre 150 y 175 puntos básicos. 

De Larouziére ha indicado asimismo que, de vender bonos españoles, sería interesante incrementar la exposición a Italia: “Si ejecuta reformas, podría ser uno de los mejores ejemplos de impacto positivo de las medidas de austeridad y con deuda de alta calidad”. “Creemos que el mercado ha sido demasiado complaciente con España y Portugal”, añade el experto, que concluye: “Creo que el diferencial entre Italia y España se ensanchará, podríamos haber sobreponderado más Italia”. 

La decisión de Pictet AM ha pasado precisamente por una sobreponderación táctica de deuda española e italiana. Luca Paolini, director de estrategia de la firma, también se fija en que “el diferencial entre la rentabilidad a vencimiento de la deuda soberana italiana y la alemana se ha llegado a ampliar a 0,5%, con expectativas de una primera subida de tipos del BCE oscilando violentamente las últimas semanas”. En opinión de Paolini, el repunte de la volatilidad “ha favorecido la corrección parcial de las anómalas valoraciones que existían, con un tercio de la deuda europea cotizando con rentabilidades a vencimiento negativas, descontando un largo periodo de inflación excepcionalmente baja”. 

No obstante, el director de estrategia sigue pensando que este diferencial “resulta injustificadamente alto, particularmente teniendo en cuenta que el BCE sigue centrado en mantener bajos los costes de financiación de la periferia de la euro zona”, dado que los datos del primer trimestre han mostrado signos de recuperación en Francia, España e Italia. “Con la flexibilización cuantitativa del BCE, los préstamos a hogares y empresas están aumentando y la oferta monetaria (M3) se expande a su ritmo más rápido desde 2009. Además, el impacto de un euro más débil facilita que los beneficios empresariales vuelvan a niveles más normales”, indica al respecto. Paolini indica que una posible rémora a esta recuperación sería un hipotético Grexit, aunque manifiesta que en la firma están “cautelosamente optimistas respecto a un compromiso de financiación a cambio de reformas a corto plazo”.

Entre tanto, ¿qué le puede ocurrir a uno de los activos más líquidos de la renta fija, como es la deuda alemana? Según Sandra Crowl, miembro del comité de Inversiones de Carmignac Gestion, “la rentabilidad del bund a diez años está cerca de su valor justo, entorno al 1,1%, y ya ha puesto en precio la mejora de los fundamentales económicos de Alemania”. La visión de Carmignac es que no se espera “mucha más debilidad, con mayores rendimientos, pero que continuará siendo volátil y podría pasar por encima de su fair value”. 

Crowl indica que sería necesario “una recuperación económica más fuerte para que la curva de tipos alemana se incline más”. En este sentido, considera que el QE del BCE y la preocupación en torno a una salida de Grecia de la zona euro deberían impedir que la rentabilidad del bund corra mucho más de donde se sitúa actualmente: “El bund alemán y también el dólar podrían ser los activos refugio preferidos en caso de un escenario de Grexit”, concluye. 

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