“No hay valor en la deuda pública más core, pero la huida hacia la calidad es un argumento de mucho peso y hace que el activo cuente con un gran valor como cobertura y contención del riesgo en las carteras”. Henrik Lumholdt, estratega jefe global de BBVA Asset Management, que comentó el valor de la deuda pública de calidad y periférica en un desayuno organizado por Aseafi sobre renta fija, considera que han desaparecido los activos libres de riesgo pues, aunque hay argumentos que apoyan el mantenimiento de tipos bajos en Alemania y EEUU, también hay factores que podrían explicar un ensanchamiento de diferenciales.
Entre los factores a favor del Bund alemán están los tipos bajos, el bajo crecimiento, su mejor valoración frente a los bonos del Tesoro de EEUU y el mayor potencial de actuación por parte del BCE, que ha sido menos activista que la Fed, si bien la huida hacia la calidad favorece en ocasiones a la deuda de EEUU, mucho más líquida. El peligro que Lumholdt ve en el activo alemán es la mayor conciencia sobre los efectos de mutualización de la deuda en Europa, si se toman medidas de solidaridad y en apoyo de otros países del continente.
En su análisis de la deuda periférica, cree que las medidas de estabilización juegan a favor, si bien la ausencia del BCE a corto plazo es un obstáculo en contra (al margen de las políticas LTRO). “España va por el buen camino”, aseguró, explciando que en los últimos meses se ha producido un aplanamiento de la curva de tipos ante la preferencia por deuda con menor vencimiento. El experto, que cree muy difícil opinar sobre el valor de la deuda periférica, utiliza desde la gestora un sistema que pondera, entre los dichos países, distintos factores de riesgo, de ratings y económicos. Con este criterio, determina que tanto la deuda pública de España como la de Italia está justamente valorada.
Un análisis que aplican al fondo BBVA Bonos Duración, que combina deuda de países core (donde dominan, con un 60%, los de calificación AAA) y periféricos, ante su negativa correlación y su cobertura mutua, con duraciones de unos tres años. Más conservador es el fondo BBVA Bonos Core.
Para Lumholdt, el actual entorno está marcado por un mundo en sincronía y sin decoupling emergente, si bien el mundo desarrollado tiene menos margen de maniobra que aquel en desarrollo. Como puntos clave, destacó un bajo crecimiento con una Europa del sur en recesión y una China inmersa en una desaceleración económica, una inflación moderada ante el tirón bajista del precio de las materias primas (ante la menor demanda global) y unos bancos centrales que toman decisiones con mayor pragmatismo. “La operación Twist de la Fed es menos efectiva que un QE3 y del BCE no sabemos qué esperar, aunque podría ser una compra directa de bonos de estados en problemas, porque parece que no es momento de pedir a la banca que compre mucho más”, afirmó.
Oportunidades en crédito
Desde Schroders, Leonardo Fernández defendió las oportunidades que existen en deuda corporativa, debido a que “la rentabilidad vendrá más del pago de dividendos –en renta variable- y cupones –en renta fija- que de la apreciación del capital”. Con un escenario marcado por unas empresas con mejor salud que los gobiernos, y un mayor número de compañías con subidas que con bajadas de ratings, confía en que los flujos de capital hacia el activo sigan siendo positivos, pues “fondos de pensiones y seguros tienen mucha liquidez y capital invertido en bonos públicos alemanes; y en algún momento tendrán que buscar oportunidades fuera de esos mercados”.
Para el experto, el activo aúna el atractivo del riesgo (mayor diferencial crediticio frente a gobiernos) y la seguridad de un entorno en el que los tipos permanecerán bajos durante un tiempo. Por zonas, apuesta por el atractivo de las valoraciones europeas y por sectores, cree que hay muchas oportunidades en el financiero, en títulos subordinados (que la banca podría tener interés en recomprar al calor de la nueva regulación), pero matiza que es necesaria una gran selección. Oportunidades que la gestora aprovecha con el fondo Schroder ISF Global Corporates.
Agencias, como indicador contrario
Con respecto a las últimas bajadas de rating a la banca española, Fernández apuntó el problema de financiación de los bancos españoles que ahora están en la categoría de bonos basura y criticó la tardanza con la que a veces actúan las agencias. “Bajan el rating cuando se están haciendo esfuerzos de mejora y lo suben cuando probablemente ya no puedan mejorar más. Podrían de hecho utilizarse como indicador contrario”, explicó. Desde BBVA AM, Lumholdt criticó la espiral entre calificaciones a la baja y caídas del mercado, considerando que hay que desdramatizar el papel de las agencias. “Hemos de contar con una alternativa”, indicó, valorando positivamente la iniciativa del BCE de tener su propia división de análisis.
Reformas en las plataformas
En el desayuno también participaron Julio Alcántara, director general de AIAF, que habló del proceso de reforma en las plataformas de renta fija, con la división entre plataforma minorista y mayorista y el desarrollo del proceso de negociación electrónica, y Gonzalo Gómez, su subdirector, que comentó las nuevas tendencias de incremento de transparencia y la forma en que la reforma regulatoria afecta a la forma de financiarse de los emisores.
Destacó el crecimiento de las emisiones del sector público y también de las cédulas hipotecarias de empresas, sobre todo financieras, tanto europeas como en nuevas jurisdicciones. Como ganadores de la implantación de Basilea III, señaló los bonos convertibles, como perdedores los productos híbridos y de titulización y en terreno neutro situó la deuda senior.
