Análisis de las gestoras internacionales sobre el último discurso de la Fed


El mercado llevaba tiempo poniendo en precio tan sólo una subida de tipos de interés en EE.UU. para 2016, frente a las cuatro previstas por la Reserva Federal. Al reducir la previsión a dos subidas de tipos, hasta el 1%, técnicamente la Fed simplemente estaría ajustándose a la realidad del mercado. Sin embargo, la decisión de marzo ha cogido por sorpresa a los inversores, que esperaban mensajes que preparasen a una subida de tipos en junio, en vez de revisiones conservadoras sobre el ciclo de subidas, el crecimiento y la inflación.  

Para Stephanie Sutton, directora de inversiones de renta variable en EE.UU. de Fidelity International, “es importante destacar que la Fed es pragmática y ha aprendido a comunicarse bien con los distintos actores del mercado”. La experta espera “incrementos graduales de tipos más adelante durante el año, mientras los datos económicos sigan siendo favorables”. 

Los expertos de Generali Investments consideran que las decisiones anunciadas por la entidad “refleja una inclinación más elevada por parte de la Fed a pasarse de precavida en el proceso de normalización de la política monetaria”. En este sentido, se fijan en que la Fed ha introducido un nuevo matiz en su lenguaje, al afirmar Janet Yellen que “la economía global y los acontecimientos financieros continúan planteando riesgos”. La interpretación de la firma es que “la Fed quería rebajar las expectativas sobre subidas de tipos sin incrementar las preocupaciones sobre el crecimiento global y la volatilidad de mercado y sin alimentar las preocupaciones en torno al estado de la economía estadounidense”. 

¿Es la Fed incapaz de controlar la inflación?

Numerosos gestores han mostrado su descontento con la revisión a la baja de las expectativas sobre inflación (desde el rango de 1,7%- 1,2% al de 1,6%- 1%). El crítico más duro es Rick Rieder, director de inversiones de renta fija mundial de BlackRock: “La puesta para empezar este proceso de normalización estuvo abierta hace un par de años, y en cierto modo la Fed se perdió esta ventana óptima de oportunidad para normalizar los tipos de una forma más fácil. Hoy, el banco central debe lidiar con el crecimiento salarial -que probablemente está tocando techo-, con las desafiantes condiciones del mercado financiero y una tasa de inflación que parece estar afianzándose”. 

“La Fed está en apuros, puesto que no dispone de una política monetaria óptima. La inflación subyacente en EE.UU. y los niveles de desempleo normalmente deberían llevar a Yanet Yellen a seguir aplicando medidas de ajuste para no quedarse atrás. Pero no estamos en un momento normal: la economía estadounidense está empezando a mostrar indicios de ralentización, continúa poco endeudada, debilitada, concretamente a causa de la fortaleza de su moneda y la debilidad de la economía china, y las presiones deflacionistas a escala mundial siguen siendo acuciantes” declara Didier Saint-Georges, miembro del Comité de Inversiones de Carmignac.

Philippe Waechter, economista jefe de NAM (filial de Natixis Global AM) muestra dudas sobre la perdurabilidad de las previsiones de la Fed: “Salvo en 2008/2009, que fue un periodo muy especial, los puntos más recientes del breakeven de inflación a cinco años están en un nivel históricamente bajo. El perfil del indicador estuvo relativamente estable incluso cuando el precio del petróleo estaba muy caro en julio de 2008 y desde 2011 hasta mediados de 2014. El nivel actual está en mínimos desde el comienzo de la serie histórica y no estoy seguro de que este perfil sea coherente con unas expectativas estables”. 

Waechter insiste en que desde finales de 2015, las expectativas de inflación han estado en niveles tan bajos que eh febrero se registró un mínimo histórico. “No hay ninguna ilusión nominal y las expectativas sobre salarios también deberían permanecer en un nivel bajo”, añade, dejando entrever la continuación de esta tendencia. Así, el economista jefe opina que “no hay razón para que la Fed cambie su política monetaria”. 

Para Ken Taubes, director de inversiones de Pioneer Investments, “la dirección dovish del FOMC y su incierta postura sobre la economía” es una respuesta a las recientes baterías de estímulos anunciadas por el BCE y el Banco de Japón, entre otros bancos centrales. Tampoco ve clara la nueva previsión a la baja sobre inflación, porque en realidad la tasa ha estado subiendo: “El IPC subyacente, la referencia favorita de la Fed, subió desde la tasa revisada del 1,46% en diciembre al 1,67% en enero, el mayor nivel desde febrero de 2013”. A esto añade que el IPC de servicios (excluyendo la energía) alcanzó el 3,1% el 29 de febrero. “Tanto el IPC subyacente como el IPC de inflación del sector servicios han estado guiados por las tendencias alcistas del sector inmobiliario y la atención sanitaria”, explica. 

En vista de estos datos, Taubes estima que “en general las condiciones económicas son de apoyo a la previsión de dos subidas de tipos” pero, basándose en la última declaración del banco central, ha dejado de creer que la Fed vaya a subir el precio oficial del dinero en abril. “Por supuesto, si los datos siguen siendo positivos, aún podríamos ver una subida antes del final del segundo trimestre. Sin embargo, la reunión del FOMC de junio está programada una semana antes del referéndum sobre la permanencia de Reino Unido en la UE”, indica el experto. 

¿Qué activo sale beneficiado?

“Creemos que el impacto inicial sobre el mercado ha sido positivo para la deuda soberana y la renta variable, y que una revisión a la baja sobre la previsión de los tipos interés ha sido un alivio para los mercados en general”, opina Erick Muller, responsable de producto y estrategia de inversión de Muzinich.

Dicho esto, la postura de la firma es de que “el entorno es más favorable para los mercados de crédito que para la renta variable”. Muller se basa en que “el crecimiento global es más lento, el crecimiento de los beneficios es más bajo y los datos recientes de productividad no agrícola no favorecen un momento fuerte para las cotizaciones de renta variable”. En cambio, piensa que “estas condiciones vuelven muy atractivo el elevado nivel de rentabilidad disponible en el crédito corporativo y en el high yield en el contexto de la política de tipos de interés de EE.UU.”. 

Christophe Bernard, Director de Estrategia Vontobel AM , señala en cambio que “la disminución en los “puntos” de la Fed de cuatro a dos subidas de tipos en 2016 respalda la renta variable y los mercados de crédito en el futuro próximo”, aunque aclara que el escenario con el que trabajan en la firma prevé tres subidas de tipos. “La normalización muy gradual de la política monetaria norteamericana está restringiendo la apreciación del dólar a corto plazo, a pesar de que el riesgo de caída es bastante limitado habida cuenta de la divergencia en la política monetaria entre la Fed y los otros principales bancos centrales”, añade.

“La pérdida de credibilidad de los bancos centrales ha sido uno de los grandes temas de inversión desde el principio de 2016”, reflexionan Marion Le Morhedec y Jonathan Baltora, gestores del AXA WF Global Inflation Bonds. Éstos interpretan la susodicha caída de los breakevens como un reflejo de “los temores de los inversores a que se pudiera estar entrando en una espiral deflacionista que los bancos centrales fueran incapaces de parar”.

El dúo de expertos de AXA IM recuerda la influencia del desplome del petróleo sobre la inflación, al haber rebajado las expectativas; de hecho, calculan que el 80% de la volatilidad experimentada por la inflación se podría explicar por las oscilaciones del petróleo. No obstante, muestran una visión más positiva que sus colegas en el corto a medio plazo: “Las fluctuaciones en los precios del petróleo y los alimentos sólo tienen un impacto de corto plazo sobre la inflación. Asumiendo unos precios estables, la tasa de inflación general se incrementarán gradualmente hacia la tasa de inflación subyacente en la última parte del año”. 

La conclusion que extraen Le Morhedec y Baltora es que, de cumplirse esta previsión, el entorno deberías ser favorable para los bonos ligados a la inflación, especialmente porque creen que es “excesivamente pesimista” que el breakeven del bono estadounidense a diez años ligado a la inflación esté cotizando un 0,7% por debajo de la inflación subyacente. Las anteriores veces que se produjo esta situación coincidieron con la quiebra de Lehman Brothers y la virulenta crisis de la deuda soberana en Europa en 2012, con la diferencia de entonces los mercados ponían en precio una tasa superior de inflación. “No nos situamos junto a aquellos que piensan que los bancos centrales han perdido el control, creemos en cambio que el comienzo vólatil de 2016 puede haber llevado a algunos inversores a perder los nervios”, sentencian. 

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