A finales del primer cuatrimestre del año, las estrategias de renta fija corporativa europea más populares en España estaban ofreciendo rentabilidades positivas que oscilaban entre el 1,5% y el 3%. A partir del 27 de abril, fecha en la que se inició el sell off en el mercado de bonos, los retornos positivos que habían ido acumulando las distintas estrategias durante los cuatro primeros meses del año fueron poco a poco desapareciendo. Analizando el comportamiento registrado por los seis productos de renta fija corporativa europea con más de 300 millones de euros de patrimonio en España (datos del barómetro que mensualmente publica Funds People), se observa que, en lo que va de año, el fondo que está logrando resistir mejor en el actual entorno de mercado es el Schroder ISF Euro Corporate Bond (-0,1%). Se trata de un producto gestionado por Patrick Vogel, quien desde que se hiciera cargo de la estrategia hace tres años imprimió en el fondo su propio sello.
En septiembre de 2012, Vogel decidió implementar una filosofía de inversión basada en las temáticas macro globales, que él mismo se encarga de identificar y que traslada al equipo de analistas para que busquen emisiones de renta fija que encajen en esas temáticas. Por ejemplo: en el verano de 2013 Vogel apreció varias temáticas. Europa iniciaba una recuperación cíclica, EE.UU se convertía en un país energéticamente autosuficiente (lo que ponía menor presión sobre los precios del petróleo), existía una diferencia entre diferentes estratos económicos de la sociedad y el yen se depreciaba. El hecho de ser propietaria de una marca de bajo coste como Dacia y contar con una participación en Nissan hacía que los analistas identificasen a Renault como una de las emisiones más atractivas. Esta nueva filosofía supuso un cambio radical con respecto al mero estudio de las perspectivas de pago y solidez de los balances que los analistas realizaban anteriormente.
De los 33 meses que han pasado tras su incorporación a Schroders, sólo en tres el fondo lo ha hecho peor que el índice (antes de comisiones). La flexibilidad para invertir hasta un 20% en high yield la ha aprovechado para incluir en la cartera activos con la expectativa de ser elevados a grado de inversión (rising stars). A cierre de mayo, la exposición a deuda de alto rendimiento era del 10%. Otro de los aspectos importantes ha sido la sobreponderación de Reino Unido (22% frente al 9% del índice), donde ha encontrado los mismos títulos que cotizan en el mercado europeo pero cotizando con un diferencial 50 puntos básicos por encima. A nivel sectorial, la gran apuesta es la sobreponderación de subordinadas financieras frente a emisiones senior. No corre el riesgo divisa (siempre la cubre) y mantiene entre un 5 y un 10% de la cartera en activos líquidos para gestionar la liquidez.
De la lista de productos de renta fija corporativa europea seleccionados, el segundo fondo que mejor comportamiento está logrando registrar en lo que va de año es el Pioneer Funds Euro Corporate Bond (-0,22%). El fondo, gestionado por Garrett Walsh y Tanguy Le Saout, entró en números rojos en mayo, lo cual vino principalmente por la contribución negativa de la duración. Uno de los temas implementados en la cartera es un sesgo hacia los bonos denominados en dólares, que actualmente ofrecen mayores tires que los bonos denominados en euros. En este sentido, han estado infraponderando bonos denominados en euros en muchos sectores y esto restó valor a los resultados globales de la estrategia. Por el otro lado, la selección de emisiones deuda subordinada bancaria aportó valor. Erste Bank fue uno de los nombres que más rentabilidad añadió a la cartera.
Otra de las grandes apuestas de Walsh y Le Saout es el real estate, sector que sobreponderan al entender que los fundamentales son sólidos y las tires que se pueden encontrar son atractivas en comparación con la tasa libre de riesgo, incluso después del último pullback. Los gestores también implementan en la cartera estrategias de valor relativo. Las que mejor resultado les están dando es la de estar largos en la curva americana y cortos en la europea, después de que el mercado de renta fija estadounidense se haya comportado mejor que el europeo durante el sell off vivido en las dos primeras semanas de mayo. La duración de la cartera terminó el mes pasado en 4,7 años, frente a los 3,9 de abril. La tercera estrategia que mejor comportamiento está registrando en 2015 es la que gestiona Paul Read, el Invesco Euro Corporate Bond, producto que en lo que va de año registra un retroceso del 0,47%.
Read nunca ha ocultado cuál es su visión sobre el mercado actual de renta fija europeo, del que dice cotiza caro. “Vivimos en un mundo sin cupón. En el mercado de deuda con grado de inversión, no podemos hacer el mismo dinero que hemos hecho en el pasado. Durante los últimos años hemos generado rentabilidades muy superiores a las esperadas. Ahora, nadie me cree cuando hago mis proyecciones y les digo que las rentabilidades que esperamos generar en el futuro serán menores de lo que lo han sido durante los últimos años", asegura. El gestor reconocía recientemente su frustración por el hecho de ver todos los días en su pantalla un montón de nuevas emisiones a unos niveles a los que jamás hubiesen soñado financiarse muchos emisores en el mercado. Ese es el motivo por el que una de las principales estrategias ha sido reservar parte de la cartera en liquidez.
El 38% de la cartera del Invesco Euro Corporate Bond está en liquidez o activos AAA o AA, mientras que el 9% está invertida en bonos flotantes. A principios de la primera semana de mayo Read vendió deuda alemana con vencimientos largos, deshaciendo posiciones en bonos corporativos e incrementando la cobertura de la duración, lo cual les sitúa con una duración más corta que sus competidores. Al mismo tiempo que la rentabilidad del bono alemán a 10 años subía del 0,1% al entorno del 0,6%, el gestor reducía la duración del fondo desde los 5 a los 3 años, “probablemente el mayor movimiento realizado en la cartera en el último año”, afirma. El gestor cree que el movimiento registrado por el mercado podría ser una llamada de atención y su estrategia pasa por tratar de proteger a la cartera de un movimiento correctivo más profundo.
En el siguiente gráfico, elaborado a partir de datos de Morningstar Direct, se muestra cuál ha sido el comportamiento registrado en lo que va de año por los seis fondos de renta fija corporativa europea con más de 300 millones de euros de patrimonio en España.
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