A la búsqueda de rentabilidad: ¿Qué temas marcarán el mercado de crédito en 2016?


2016 aún no ha supuesto ningún cambio para los inversores en renta fija. Pese a que la Reserva Federal estadounidense inició por fin el camino hacia la normalización monetaria el pasado mes de diciembre, el ritmo de las próximas subidas se prevé lento –el consenso apunta a entre dos y tres subidas de tipos en 2016, frente a las cuatro que plantea la Fed– lo que, combinado con el programa de compra de activos del BCE, asegura que “los tipos de interés seguirán bajos en Estados Unidos y muy bajos en Europa”, afirman los expertos de Muzinich. Por eso, desde la boutique neoyorkina –que acaba de reforzar su equipo en España con la incorporación de Luis Vitores– apuestan por el crédito corporativo como uno de los pocos segmentos en renta fija capaces de ofrecer rentabilidad ahora mismo, apoyándose, eso sí, en una cuidadosa gestión activa y un riguroso control del riesgo.

Las divergencias entre la política monetaria de la Fed y la del BCE es precisamente el primer tema que, en su opinión, marcará el mercado de crédito en 2016. “Los bonos estadounidenses continuarán ofreciendo rentabilidades más altas que los europeos, pero los tipos de interés de la deuda soberana global continúan por debajo de sus medias históricas, por lo que los inversores seguirán a la caza de rentabilidad”. Con respecto a la apreciación que viene registrando el dólar, creen que el impacto sobre la economía estadounidense será limitado, “ya que se trata de una economía orientada al sector servicios y no a la exportación”. No obstante, reconocen que “los activos en dólares están ofreciendo rentabilidades absolutas más altas en parte para compensar la mayor volatilidad” asociada a estos activos en comparación con los activos en euros, que se ven beneficiados por la política monetaria.

Vuelta al 2000

“Aunque es imposible saber en qué punto del ciclo de crédito nos encontramos exactamente, creemos que estamos en la fase de madurez en la que la diferenciación resulta realmente importante”. Para los analistas de Muzinich, este momento del ciclo implica un probable repunte de los impagos desde los bajos niveles de los últimos años. Aunque, matizan, los impagos “se centrarán principalmente en los sectores de energía, metales y minería y en ciertos comercios”.

“Aunque creemos que en 2016 aumentarán los impagos, pensamos que la situación será muy distinta a la de 2008-2009”, explican. “Esperamos que los impagos en este ciclo sean menos numerosos, repartidos a lo largo de varios años y concentrados en ciertos sectores. Puesto que no existe mucha actividad de compras apalancadas (LBO) ni el sector privado registra un apalancamiento muy elevado, esperamos que este ciclo de impagos se parezca más al de 2000-2002”. Esta situación podría provocar un aumento de los ‘ángeles caídos’ que, “aunque podría resultar negativo para el segmento de menor calidad del mercado high yield” también “representa una buena fuente de valor que hemos sabido explotar con éxito en el pasado”.

Riesgos de liquidez y geopolíticos

En el entorno actual, en el que el tsunami de regulación financiera ha reducido de facto la liquidez del mercado de renta fija, los expertos de la casa estadounidense creen que “incluso las empresas de mayor calidad se verán presionadas en momentos de estrés porque los inversores buscarán liquidez donde puedan encontrarla, lo que puede generar atractivas oportunidades de compra que, como gestores, buscamos activamente”.

Otro factor a tener en cuenta es la creciente popularidad de los fondos cotizados (ETF) de renta fija “que básicamente se ven forzados a comprar y vender títulos como resultado de sus flujos minoristas para cumplir con su mandato de replicar el índice de referencia. Estas compraventas forzosas pueden exacerbar la volatilidad y provocar distorsiones de precios significativas que, a su vez, pueden representar interesantes oportunidades para los inversores que siguen un enfoque fundamental, como nosotros”.

Por último, en Muzinich tienen muy presentes los riesgos geopolíticos a los que se enfrentan los mercados en 2016, como las elecciones presidenciales en Estados Unidos, el referéndum de pertenencia a la UE en el Reino Unido, el proceso de destitución de Dilma Rousseff en Brasil, además de los conflictos internacionales (Estado Islámico, crisis de los refugiados, Siria, Rusia, Arabia Saudí-Irán, etc.), que también se traducirán en una mayor volatilidad.

“En nuestra opinión, todos estos factores macroeconómicos provocarán una dispersión de las rentabilidades, por lo que el mercado favorecerá a los inversores que se centren en capturar alfa a través de una cuidadosa selección de crédito y un estricto control del riesgo”.

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